华生：各位上午好！我今天的题目是改革开放30年，中国企业家的责任。企业家的定义是什么？企业家在不同的人那儿是不同的，我们在评价每一个企业领导人也是不一样的，包括我们这次说企业家的时候更多的是说“企业主”，这是十八世纪的概念，当时是企业主的天下。如果用企业主来定位企业家的话，那么跨国公司和外企没有企业家，显然这是不对的。实际上我认为企业家就是企业的管理人，一般我们说的CEO、CO、CFO都是这些人，但是现在我们更多说的是创新精神，把这个职位弄清楚以后，企业家的责任是什么也就清楚了。

    那么企业所承担的责任和我们要求企业家的责任是不同的?作为企业首先我们分产业家和金融家。他们都是企业家，无限责任向有限责任的转化是引进资本，这是资本市场的发展，现在证券市场炒了一个很热的题目，有些人说为什么现在的资本市场这么低糜呢？这是因为大量的资本市场流向了金融市场。从资本市场来说他们讲究的都是资本回报，他们讲的这个资本回报在产业和领域中只有形式上的差异，只是说在资本市场上进出成本较低，所以在金融市场上资本进入得会更加自由，这个市场会更加开放，波动性因此也会更大，反过来投机性会更强。所谓产业资本对金融资本的冲击是不存在的，这是我们搞资本市场的全流通、股权分置改革所做的事情。大家讲到我们资本市场是“圈钱”的市场，但实际上这是估值和风险的问题。资本市场跟整个中国经济一样“开倒车”那是不行的，有些人提出来应该利用政府的“平准基金”来平稳市场，这个建议在香港应该还可以，但是在我们大陆地区恰恰相反，政府手上的基金不是少而是太多了，所以我们要思考改革开放的方向。

    企业家要面对不确定性，有些人说了外国的企业家和中国的企业家不一样，也就是中国的企业家要面对更多的不确定性，但我觉得这只是在宏观层面上的不同。前几年我提出“股改”是改变资本市场的枢纽，我说今天不是银行去放松银根，这是危险的，放松银根背后会带来收不回来使国家信用风险加大的危险，因此我认为当前放松产业资本和金融资本枢纽是放开企业债，让没有钱的人找到钱。

    企业家和慈善家。我觉得企业家未必是慈善家也不需要是慈善家，企业家就是企业家。企业家所承担的责任，作为企业的高级管理人首先是对股东负责然后是对利益相关者负责任，那么企业家也可以是慈善家，什么样的人适合做慈善家呢？是快要退休的企业家或是已经退休的企业家，他就可以转型成为慈善家（如：比尔盖茨等），所以挣钱和花钱问题，我说过挣钱是体现一个人的价值和能力，当你年富力强的时候，中国有名的企业家是少数；而花钱是体现一个人的价值，当体现出他价值的时候往往也是他快要退下来的时候。作为我们企业家来说最重要的事就是要做成“百年老店”、做成“伟大企业”，主要的是这个企业要出名，你能从一岁管理到一百岁吗？那么一个优秀的企业家是要让你的企业出名，那么作为企业家本人是不要被你的名声所累，如果一个企业是跟个人联系在一起的时候，它就会“人亡企卸”。

    过去30年确实是伟大的30年，但是该如何解读这30年呢？我不认为我们在前30年是靠吃红利过来的，后30年就充满了艰辛和挑战，作为企业家是知道的，机会到处都有只是你还没有发现，那么中国现在是处于工业化的中期、城市化的初期，中国面临着更大的机会，而机会是在前面不是在过去。我认为今后30年是中国真正出现世界级的企业和世界级企业家的时候，也是实现中国仁人志士梦想的时候，所以我们在传承这前30年和后30年的时代，这是我们的幸运是我们这批企业家大展身手的时候。对于我们来说没有任何悲观和失望的理由，让我们共同迎接一个更加激动人心的时代，谢谢大家！

    上周，受美股暴跌、国际油价再创新高以及证监会重启券商IPO等多方面不利因素影响，沪深两市大幅下挫，沪指周线收出六连阴。截至目前，六月份沪指共下跌19.95%，红六月再成泡影。  

    随着大盘暴跌，市场信心备受打击。市场调整究竟要到何时？市场有没有底，底在哪里？宏观经济的前景如何？国家会不会出台新的更严厉抑制通货膨胀的政策？这一系列的问题，都为投资者所关注。就此类市场关注的焦点问题，多次准确判断市场拐点的著名经济学家华生在珠海接受了本报记者专访。  

    关于通胀 

    通胀只是短中期的困难  

    广州日报：我国经济进入滞胀的可能性有多大？引发滞胀的主要原因是什么？  

    华生：目前还不能说我国经济进入滞胀。所谓滞胀，就是说经济增长不快，通胀很高。我们现在是经济增长很快，通胀开始增长比较高，经济增长还是快于通胀。就这两个指标看，目前经济情况不能叫滞胀。我觉得，我们有非常光明的前景可以避免滞胀。因为中国的经济增长可望保持一个较高的速度，而通胀可以控制在经济增长的速度之下。如果通胀低于经济增长的速度，那我们就等于是避免了滞胀。同时，因为中国经济的持续调整增长是有保证的，所以通胀只是短中期的一个困难。  

    广州日报：奥运对我国经济的影响有多大？  

    华生：奥运对中国经济的增长影响是有限的，甚至可以说是很小。所以，奥运不会成为中国经济的拐点。奥运对小国家影响大一些，而我们国家太大，所以影响微乎其微。对于我国经济出现的一些问题，我可以打个比喻，就是前面雨下得多了，后面反而雨小了。这告诉我们，在经济困难时不要太悲观，同样，在经济好的时候也不能太乐观。  

    关于调控

    下一波宏观调控可能更严厉  

    广州日报：随着通货膨胀的压力不断加大，您怎么看宏观调控下一步的举措？  

    华生：宏观调控从整体上讲是有效果的，通胀还在可控范围内。不过，是不是所有措施都及时？是不是政策更早、力度更大一些，效果会更好？我作为经济学家对这些问题是有看法的。  

    从这个角度来说,不能掉以轻心。中国进入滞胀的可能性不能排除。滞胀的威胁还是存在。因为通胀爬行得很快。这种威胁，在两三年内都会存在。毕竟，国际上有输入通胀的压力，国内有生产资料价格调整的压力。我个人认为，通胀短期只能控制，不会解决。目前来看，不排除国家的下一波宏观调控更严厉。这是由我们的目标所决定的，因为通胀不能失控。尤其是很多内外因素不是我们控制的，如果出现，我们的首要目标是控制通胀。 

    关于股市 

    “底”在哪现在还难说  

    广州日报：股市8个月跌幅近60%是否正常？您认为股市调整的极限点位可能在哪里？现在股市还将呈现一种什么样波动趋势？  

    华生：这个市场到目前为止应该说泡沫已大大释放了，但说是绝对的底部还不确定。我不知道市场的高点在什么地方，低点在什么地方。但是作为一个严肃的研究者，一个经济学家，对市场运行的趋势、规律应该有自己的判断和分析。我认为，市场在历经两年的几倍上涨后，进行充分的调整是必要的，更有利于市场健康有序的发展。去年底市场刚调整的时候我就说过,这个调整期限不是以“天”，也不是以“月”来计算，而是要用“年”来计算。目前，市场也正沿着这个方向发展，并且泡沫已经大大减少。但是，市场调整的时间还不够。（附注：华生在去年11月股市高点表示，2008年中国的股市将很难达到6000点。）  

    广州日报：股市出现的问题，应该说和我们的金融监管有很大关系。您觉得目前 我们的金融制度有哪些方面需要完善？当前亟待解决的一些金融问题主要是什么？  

    华生：我们的金融监管，有很多值得检点的地方。其中，比较值得一提的就是，无论我们的货币政策还是汇率政策，都是事后的、被动的监管，缺乏预见性和主动性。其中，包括对热钱的监管就是如此。 

    广州日报：许多投资者认为，市场之所以充满投机，是因为上市公司现金分红远低于银行利息，只能靠博价差来获得收益。为此，许多人士呼吁建立强制分红制度。您怎么看？  

    华生：不能强制分红，因为它违反了市场规律，也违反了经济规律。  

    广州日报：那么，如果市场持续暴跌，您认为有没有必要设立市场平准基金以应对？  

    华生：设立平准基金要慎重考虑，不能从救市角度来搞一个平准基金。因为所谓平准基金，是市场面临严重危机时才设立的，在搞市场经济的国家很罕见。迄今为止，设立过平准基金的好像只有中国香港、中国台湾等极少数地方。香港政府1998年金融危机时，被迫收购了一部分股票，政府后来要卖出这些股票，所以才搞平准基金，分若干年出手。现在我们市值的一半以上在政府手上，再搞平准基金，政府手里的股票更多了，中国股市的政府和行政色彩就更浓了。目前来看，应该不会轻易推出平准基金。 

    华生，北京师范大学教授，著名经济学家，现任北京师范大学珠海分校校长。2005年5月10日股指即将逼近1000点时发表《市场转折的信号》一文，断言市场即将见底转折；2007年5月10日，发表《市场过热的信号》一文，预言如果市场冲到6000点，将很难避免惨烈的调整、振荡和熊市。

    华生：中国股市始建于90年代初期，小平同志南巡讲话前后，作为改革开放一种新的尝试，在思想解放的背景下，小平同志提出了要建立股票市场。当时也有不少人担心股票市场是资本主义，小平同志就提出要让深圳和上海先搞试验，“证券、股市这些东西究竟好不好？有没有危险？是不是资本主义独有的东西？社会主义能不能用？允许看，但要坚决地试。对了，放开；错了，纠正，关了就是了”。股市建立起来以后，第一批上市的像上海的老八股，基本上都是集体所有制小企业。直到90年代中期，国企改制被提上首位，才提出帮助国企改制的问题，如有几年说上市指标的时候要背一个困难企业。

    股市刚建立的时候是全流通的，后来涉及到国有企业，因为国有资产管理体系还没有建立，国有企业上市以后股权谁来管？怎么流通？收益怎么办？当时都没有具体规定。在这种情况下，就提出“暂不流通”，这个暂不流通后来就变成一个规矩了，从国有企业到集体企业、民营企业上市，所有的发起人股票都暂不流通。
国家股、法人股暂不流通这个问题，其实也包含了一定的理性。比如某一个大企业，它的国家股是大股东，但在上市之前还有好几个小股东，这些小股东可能是别的企业的，所以，国家股不能流通，就带出了法人股也不能流通。这就相当于是发起人股东的概念，在国际上，发起人股东也是有锁定期的，只不过他们的锁定期一般比较短，在半年到一年之间，并且在上市的时候就说明确。因为发起人承担的责任比较大，中小投资者都是搭你这条船来的，不能说股票一上市，你先跑了。我们的问题在于原来没有明确，“暂不”的意思是等待新文件，结果因为种种原因，一些文件老也下不来，熊市的时候不能改，因为担心市场承受力，牛市的时候可能刚提上日程，又遇到种种情况给耽误了，所以慢慢地就变成不流通了。

    21世纪：关于非流通股未来的解决方案，当时的制度是如何设计的？

    华生：最初并没有一个完整的规划，包括中国民营经济的发展，改革开放，都是摸着石头过河，改革的过程中承担了很多不规范。就像我们早期股票一天涨跌幅不准超过1%，涨了就得停牌，所以多少天都没有什么成交量。最初大家都不买股票，要动员干部带头买，后来有了赚钱效应，就变成排队买，不够分，再排队买认股证。所以说中国股市的发展是一个很特殊的过程，它并不像西方的证券市场有一个自然历史的发展过程，而是边干、边学、边立法、边建立监管机构。中国股市十几年的发展确实是惊人的，它用十几年的时间走完了人家几十年、几百年的历程，证券市场的出现改变了整个国家经济和社会的面貌，比几百所大学教育出来的人还要多，它的进步是巨大的，当中的问题自然也会很多。

    21世纪：全流通问题最早提出的背景是怎样的？当时您是如何注意到股权分置问题的？

    华生：全流通问题的提出应该说比较早了，因为国际上发起人股都是有锁定期以后就流通的，我们的“暂不流通”肯定会引起很多人的关注，特别是政府机关，我们那些搞证券市场的人很多也都是从国外回来的，当时很多经济学家、领导也都注意到了这个问题，也有很多关于全流通的报道。我不是最早提出全流通的人，我最早提出的是股权分置改革，说非流通股不能简单的全流通，不是一般的全流通，A股是含权的，要先把产权界定清楚，非流通股需要花费代价赎买流通的权利。因为我回国不久，就赶上1996年中国股市的大幅上涨和后来政府出面的强势干预，这样就引起了我对国内资本市场的兴趣和关注。经过半年的研究，我在1997年写成了《中国股市的经济学思考》，初步的结论是中国股市问题的症结并不在二级市场上的波动和喧嚣，而在一级市场的扭曲，在流通股与非流通股的产权关系不清，当时我用了“股权分裂”这个词，股市由于股权分裂因而没有与西方可比的市盈率，并建议用新股新办法（全流通）、老股老办法的双轨制而不是行政性的打压来遏止股权分裂的恶性扩张和价格与资源配置扭曲。刘国光老师看到了这篇文章以后推荐给了《财贸经济》，但因有关领导异议未能刊出，所以后来匿名发表在了《经济研究》1998年第2期上。我在这篇文章中讲了，非流通股在产权上的定义是不清楚的，如果是永久非流通的，它就是另外一种股，享受另一种待遇，这并不违反同股同权的要求；如果是本质上也具有流通权，可以在自己愿意的任何时候流通，那么目前同股不同权的种种规定和现象就会造成误导和混乱。如果是类似可转换债券一样，在某种特定条件下可转换为流通股，那么就需要在上市之前明确地对转换的条件加以界定。这几种情况是几种不同的产权界定，对应着上市公司流通股不同的内在价值，从而有不同的市场价格。我国股票一级市场是一个绝无仅有的市场，人为地划分为流通股和非流通股，在产权不清晰的背景下将它推到一个高度流通性的市场上，自然就会引起产权关系的扭曲和混乱，所以现在要恢复流通，就不能简单地恢复。因为之前所有的规定都暗示着非流通股和流通股是不一样的，是一个价格更低的东西，要不然你怎么就同意非流通股以低于流通股的价格转让呢？这说明股权定义是不同的，因此非流通股在恢复流通的时候也需要有资产权的重新界定，有赎买问题，这个应该算最早的对价的概念。

     这篇文章最初刊出的时候并没有引起大家的注意，三、四年以后才引起关注。所以，我在1999年底看到张卫星先生在《证券市场周刊》上发表的《新淘金记》等文章，也阐述了这个问题，感到大为惊讶和欣慰，因为他并不是研究经济学的年轻人，却能对这个问题解释得这么深刻生动，虽然在理论上有商榷之处，结论上有偏颇，但在一些权威和海归专家们还普遍无视中国股市股权分裂的存在时，确实显得很珍贵。

     21世纪：2001年出台的《国有股减持方案》是如何引起股市大跌的？

     华生：2001年，中国经济形势都很好，股市由于规模很小，定价很高，基本上脱离了经济基本面，那个时候国民经济的骨干企业都没有上市，股市远未成为经济的晴雨表。而且那个时候大家都忙于二级市场的炒作，很少人关注制度性建设的问题，虽然有一些人谈全流通，也没有深刻地认识到全流通背后的产权问题，即同样是流通股，用不同的价格发行转让，应该有不同的权利，几种情况是不同的产权界定，对应不同的内在价值。如果非流通权是在一定的条件下是恢复的，就需要在上市之前，明确这种条件，或者是明确赎买回来的价格。

     2001年6月，国家出台了《国有股减持方案》，解决全流通问题。当时正值沪市2200多点的最高点，我写了《漫漫熊市的信号》，提出如果国有股真按办法所规定的“市场定价方式”减持，那么中国股市恐怕难逃一场浩劫。因为中国特色股市的最大特征就是同一只股票分裂为流通股和非流通股，流通股有一个市场价，非流通股又有一个价，国有股是非流通股，它的减持是按照非流通股的市场价定价，还是按照流通股的市场价定价，减持办法没有说明。同为一个市场定价，却差远了。因为本来国有股、法人股、流通股的产权界定不清，却在分红等方面享受同样权利就有问题，现在国有股又有了流通的新特权。那法人股呢？家族控股的上市公司呢？是否今后都能用流通股价格变现？否认流通股和非流通股的差异和同股不同权是要出大乱子的。写好后我把文章寄给了南方周末，南方周末没有登，因为当时市场特别好，怎么会说是漫漫熊市呢？但是方案出来后一个月，市场确实就开始后来连绵4年的恐慌性下跌。

    21世纪：股权分置改革是在什么背景下提出的？股改的方案当时也有很多争议，现在我们应当如何评价这项改革？

    华生：2001年到2005年之间，社会各界都在讨论股权分置和全流通问题，应该说这些讨论为股权分置改革营造了一个理论准备和社会准备。当时的观点主要有三种：第一种认为股权分置，A股含权只是美丽的神话，国有股市价减持是对的，政府要顶住压力；第二种认为非流通股市价减持流通是错误的。如果要流通就要给流通股东适当的补偿，流通股与非流通股分裂是中国股市最大的国情；第三种是认为这个问题太复杂了，没那么紧急和重要，中国股市事情太多，还是先解决别的问题吧，这个问题留给子孙后代来解决。这就好比说有一个病人需要开刀，有人说，能不能保守治疗啊，等到将来条件好了再说。在国外，发起人股票上市流通一般不会给股市造成很大的冲击，因为他们在上市之前就说得很清楚，我一共发三亿五千万，先发五千万，后面的三亿一年后也可以全流通，你要是买高了，你自己要负责任。但在中国，这一块是不清楚的，过去长期不流通，从暂不流通实际上变成了十几年都不流通，这就给大家造成了这一块是不流通的预期，因此投资者在购买股票给它估值的时候就没有考虑这一部分。好比一个股票可能有3亿是不流通的，5000万是流通的，我只考虑了5000万，并没有考虑这3亿突然也出来了。

    对于股改，具体方案的产生可以说是集体智慧的碰撞和结晶。应当说最重要的是到底是含权还是不含权，要补偿还是不补偿。具体补偿多少，那是一个说不清楚的问题，你怎么知道补多少？流通股东说全给我们才好呢，但也有人说没准补多了呢，就像当时吴敬琏先生说补的太多了，他说流通股东太强势。这个问题永远没有一个尺度，但首要的原则问题是说到底不补偿就全流通，还是A股含权的全流通。这本来是应当在一开始就把产权定义清楚，否则后面就有很多麻烦。很多民营企业的分家都是因为产权在开始的时候定义不清造成的。所以股改不能纠缠于到底给了多少，这个事后来解决本该事先定好的事，确实很困难，并没有绝对的经济学道理。关键是一个原则，就是从理论和国家政策上承不承认。实践证明股改是很成功的，它通过两类股东讨价还价的方式，达成了一定的补偿，完成了这个制度变革。尽管今天的市场仍有很大的波动，但是你回头看看，从改革开放的1000点到现在的3000多点，两年当中涨了三倍多，你不能说这个是熊市吧？这就跟我们两个人做买卖一样，你是流通股，我是非流通股，现在我们两个人说原来没有说清楚，原来是说我暂不流通，你流通，而现在呢？有人说了，暂不流通不是不流通，现在我就可以流通了。那你就不干了。你说你怎么这么讲，你暂不流通那么多年，我认为你们就不会流通的，这样把我们害死了。承认股改就是你们两个人可以讨价还价，说这样吧，我送你几股，你同意我以后几年分几次就可以流通了，你签字盖章就行了，这个就是股改。

    21世纪：现在很多人将股市刚刚过去的大跌归咎于当初股改留下的大小非解禁问题，您如何看待？

    华生：我觉得这个说法不是很公正。说一年内可以炒高，现在回过头来看，我们从2005年5月开始股改，到2006年5月股市并不怎么高。但是我们却是在2006底-2007年炒得非常高，那时候锁定的一年期早就过了，已经可以流通了，特别是2007年下半年，股改已经进入第二年解冻，这时股市反而炒高了。2007年大多数企业的非流通股都已解冻，这时股市反而炒高了。大小非当时在高点也没有抛，因为他们觉得还要涨，这个跟我们的流通股是一样的道理，大家觉得市场涨就都不抛，等到看到市场跌的时候都抛。同时应当看到大股东抛出股票是极少数，因为抛多了就当不了大股东了，真正抛股的是小非。所以不能因为现在亏欠了，就找以前的错，说股市是因为大小非未解禁的第一年被炒高了，这个不符合事实。

    关于中国股市的价值判断，您觉得应该如何看待现在中国股市的估值水平？此次调整对于减少股市泡沫将有什么影响？有学者说2001年就是因为政府采取措施刺破了泡沫才导致后来长达四年的熊市，您如何看待？是否主张政府救市？

    华生：关于中国股市的价值判断，不是任何人主观上觉得合理与否的问题，而要用多方面的指标来对比，我们说中国股市的估值过高，不只是跟美国比，也跟周围的国家比，要用各种指标来衡量，说明为什么过热。当然理论争论最后还是需要实践来检验。

    股指在3000点附近时，应该说泡沫已经大大减少了，从中长期来说具有一定的投资价值。政策救市的一个最大的难点，就是建议者及决策者要知道市场的底部。因为如果救市救的不是底部而是“半山腰”，那么由于政策救市而留在市场或加仓或新入市场的人就会蒙受政策之害。这时投资者就会因救市承受更多的损失和磨难，而政策也就更加显得“里外不是人”。但是有两个原因不能说现在是绝对底部。一是有赚钱效应的时候，大家都会盲目地入市；而赔钱的时候，大家又会盲目地退市。二是跟国际比较，我们的估值并不便宜。韩国经济增长也很快，每年也有5%、6%，为什么它的平均市盈率才十三四倍；香港也是我们中国的公司，为什么股价这么低呢。2006年我写了迎接证券市场的新时代，因为这一年起部分股票开始解冻，我当时就提到我们全部的股市文化和估值标准要随全流通时代而改变，我们很多人吃亏就是没有改变。他还是用过去股权分置的观念来炒股，所以这次就炒出大问题了。新时代需要新理念，什么是契约精神，什么是产权的不可侵犯性，表面上看可能不公平，但是由于它坚持了一个更大的理性，所以说它从根本上讲更公平。达成的契约是不能随便改的，产权的合理性就在这里。

     中国政府并没有采取什么措施刺破泡沫。2001年的时候更是这样，因为当时股权分置还存在，2001年底先是宣布暂停国有股减持，后来就完全终止了国有股减持，这都是政府的态度，原来的国务院文件说要进行国有股减持，后来都放弃了，国务院的文件都撤销了。我当时就说这一届政府不改，下一届政府也得改。

     如果说需要对政府调控股市的行为进行总结的话，实际上是在过去过热的时候，防止过热的措施不足。大起的结果必然会大落，你要避免大落，就要先防止大起。

    现在，基金公司出现了一些亏损，这是好事，像日本泡沫崩溃的时候，基金公司全部都清算了，更惨。我们幸亏没有到8千点，1万点，所以去年底我在好几个会上说到，2008年我给你们带来一个坏消息，一个好消息，坏消息是，2008年1万点是不可能的，8千点也是没有希望的，能不能站住2006年的6千多点，也是很困难的；好消息是，股市有不确定性，谁说了也都不算。包括我刚才的话在内。

    21世纪：对于近期政府出台的解禁新规和印花税政策您如何看待？相比较而言，哪种制度对市场的影响更深远？

    华生：这次监管层出台了大小非解禁走大宗交易平台的政策，提供信息和交易平台来减少冲击，这个政策出台得好。它对发起人股东销售是一个很大的限制，所以消息出来那天，有记者说可能只有你评价的比较正面，我说，你要看，它是长期的作用，它使得任何大股东一次性短期趁着市场不注意把股票卖出去的行为变成了不可能！10%的减持要分一年，在这一年里，中小投资者早就看到了，如果第一次减持1%的时候股价是20块钱，它掉到15了，10元了你还减不减？这是个中长期的影响。

    印花税已经很重了，没有什么理由保持了，当时是为了对付过热的临时措施，现在过热已经不存在了，就应该改变，这个道理就很简单。应该看到，印花税仅仅影响到的是交易的成本，这是一个短期的影响，并不会从根本上改变市场运行的方向，去年没有改变今年也不会改变。从中长期来看，它的影响力不如大宗交易制度，因为大宗交易是长期起作用的制度建设。而印花税只是一次性的因素。所以从这个角度看，对印花税的作用不能估计过高，它的作用主要表现在政策对市场心理影响上。而且应该看到政府的主要职责是保持经济增长和通货稳定，这两者从根本上说和股市是一致的。不能为了股市涨而丢了其它目标，比如不能说股市跌了，该控制通胀的措施就不出台了，这样通货膨胀会越来越严重，股市也就失去了基本面的支撑。所以，虽然中国仍是政策市，政府维护股市稳定的职责不能推卸，但是实际上政府不可能对任何指数的点位负责任，他也负不了责任。最近政府为了稳定市场采取了新的措施，因为政府原来的政策部分地使得股市的涨幅总是大起大落，不利于促进股市稳定健康地发展，所以在这个时候政府履行了自己的职责来稳定市场，我认为是应该的。

    21世纪：您觉得这些针对股市的利好政策出来以后，政府未来还需要做的工作是什么？中国股市亟待解决的问题有哪些？

    华生：针对股市的稳定而言，接下来政府能做的事情不是很多，但是还有一些事情，如再融资制度的改革和健全是必要的，改革的方向是要让政府逐步退出，让市场起作用，比如平安的再融资，我们不能说人家是恶意的，没法区分恶意和善意。问题在于我们的再融资制度有缺陷和漏洞。再融资在牛市股价30块钱的时候，定向增发15块钱就可以发，那大家就找后门，找关系，分一些额度、寻租。另外还有一个漏洞就是有三个时期可以让企业自己选，所以它就选了一个最低的时期。按照国际惯例，企业宣布再融资，当时就应该确定价格，90就是90，跌到80了你也可以融，没有人不批准，但没有人会买你的。实际上这说明我们的制度设计有缺陷，人家钻了你的空子，你应该改你的制度，到现在还没有改，用什么办法呢？我们用行政管制的办法，我也没有说不同意你，我就拖着你个案不解决，这就不符合我们刚才讲的市场化改革的方向了。

     再比如中石油上市炒到48块钱，为什么？因为中石油上市流通的股票占总股本的3%，再加上还有一些网下申购的，第一天上市1.6%，所以炒到48，如果一上来就是16%，就不会那么高了。这个也是我们制度设计的问题。《证券法》规定企业上市流通的股票占总股本的比例不得低于25%，大型企业不得低于10%，中石油为什么只有3%？因为它把它在海外的股都算上了，那个能加吗？能加的话，咱们也不能买。《证券法》管的是中华人民共和国境内的，把《证券法》管不着的地方也加进来，美国上市的也算吗，这个没有办法理论。再比如紫金矿业回来上市用1毛钱面值，我并不反对一毛钱上市，我反对的是这又是一个个案。我们的制度可以改，说以后1毛钱的也可以上市，那国内公司是不是也可以呢？我们得立规矩。

     中国的股市现在还不能脱离干预，不能都让企业自己决定，但是政府要从制度上来改，而不是个案处理。我们的制度为什么要留下这么多个案和漏洞？美国的制度也在不断完善，出现了新的情况就要及时修订和改进，我们的问题是出在老是个案处理，而不改制度。

     我认为股市需要有独立的经济学分析，曾经有记者采访我，说大宗交易平台政策的出台既然是利好，为什么市场反映不好呢？我说这个也很正常，是利好，不一定市场就会及时反映，因为市场对利好麻木，熊市的时候可以对利好麻木，牛市的时候可以对利空麻木，但是这项措施是不是利好是可以分析的，这和市场的一时反映是两回事。我觉得经济研究的关键是要有独立性，不是一看市场反映不好，就立刻说这个政策没有用，我觉得现在社会上迎合市场和大众口味的东西太多，而独立的声音太少了。经济研究应当坚持独立的科学分析，最终时间是最公正的法官。

    南都周刊：大盘近期暴跌至3000点左右震荡徘徊，面对这种情况，监管层再也坐不住了，昨晚拿出了规范“大小非减持”的政策，你如何评价这一举措，下策、中策，还是上策？

    华生：中上策。上几天我在媒体上发了“救市之争的误导和政策定位”一文，其中的建议之一就是监管层可以设立大宗交易市场和信息平台，规范“大小非”减持。为何是中上策呢？第一，这属于一个制度规范类的举措，是制度的重大变化，不是为了短期救市。这一制度建设不仅今天其作用，三五年后还要起作用，因为它不但针对股改的“大小非”，包括所有的发起人股东，今后上市者都不能随便在市场上减持，1个月内减持1%都要经过大宗交易平台，媒体往往没有注意到这个。

    第二，中国的证券市场是重融资，轻投资，这样限制发起人股东退出的制度安排对保护投资者利益，对于市场的健康发展是有积极作用的。目前的股市急剧下挫，这一政策的出台是限制了买方，它会改善供求关系，对市场稳定也是有积极作用的，从中短期来说，是一个利好的因素。当然，这一措施不可能改变市场的估值，因为市场的估值是由经济发展水平，汇率利率、整个的宏观经济包括企业盈利的水平等决定的。

    南都周刊：从短期看，这一政策无疑减少了股票供给，减轻了原非流通股股东套现带来的资金失血，但长期看对大小非解禁重新加以限制，会不会损害社会契约和公平，是股改的倒退？

    华生：资本市场从来都不是自由交易的菜市场，而是一个制度市场，所有的交易都在监管者制定的一套规则下进行的。从这个意义上来说，限制太多了。股票不能随便发，涨跌幅的限制，股市开市时间等，都是限制啊。这种限制是对大宗股票的流动性会有一定的制约，但因为有大宗交易平台，同时一个月可以在二级市场上可以抛售1%的股票，这种限制并没有破坏市场的竞争规则。一个市场需要什么样的制度是根据实际情况和市场发育水平有关的。中国股市过去一直是重融资，轻投资回报，对融资者给一定的制度性限制，总体上来说是合适的。

    此外，股票的供应量是与上市企业的数量相关，这一举措只是限制了发起人股东退出的方式。这种规定也属国际惯例。它限制的所有的发起人股东，而不光是股改之前的“大小非”，所以不能说它是为“股改”打的一个补丁。

    南都周刊：发起人股东一个月内抛售1%的股份需要通过大宗交易系统，但0.99%就可以规避这一限制。而即使需要抛售1%的股份，也可以先通过大宗交易系统转让给某个相关利益的第三方，再借第三方之手抛向二级市场，这会不会给内幕交易和利益输送提供了一个滋生的土壤？

    华生：有这种担心是可以理解的。第一，发起人股东一个月内抛售1%以内的股份，是不受影响的，这是为了保护市场的流动性，一个月内抛售1%以内，不会对市场造成大的冲击，所以给了这个口子。这个口子是非常必要的，否则的话，就改变了这些股份的性质，完全不能在二级市场上流通，就会造成两个市场的分裂。1%这个度的选择还是比较适中的。若太大的话限制就没有用了，太小的话发起人股东也没法抛售了。

    第二，大宗交易本身的规则现在还没有制定出来，如果要倒给相关利益的第三方，首先需要有交易费用，同时在大宗交易市场，买卖双方的身份是很清楚的，承接方也必须要有大量的资金。这等于有信息披露，资金准备等的成本要求，这时这样抛售对于发起人股东值不值得就成了一个问题。而如果在这个方面有漏洞，现在大宗交易的规则还没有发布，管理者显然可以弥补这个漏洞，很容易的。比如，若果大宗交易的双方是利益关联方，可以将其认定为交易无效，或者对大宗交易的购买、出售也给出一些限制等。

    南都周刊：股市近期的持续下跌主要是那些因素造成的？

    华生：因素很多，当然最根本的因素是原来涨的太多了。就像去年我们聊的，中国经济撑不住数月翻一番的股情。中国经济年增长率是10%，而股票两年翻了五、六倍，脱离了经济的基本面。股市虚胖，这是我去年在接受所有的媒体采访都陈述的一个观点，市值比GDP还高，在全世界都拔尖了，不可能。当然还有通货膨胀、美国的次贷危机，企业的盈利下降了等。最近更突出的是，从赚钱效应转向了赔钱效应，形成了恶性循环，由非理性的买进转入恐慌性的卖出。这几个因素叠加起来，估值是最根本的，估值太高。美国市场为什么没有跌多少，香港股指也稳住了，是因为人家的估值水平合理的多，到今天为止，我们的估值水平还是比他们高。

    南都周刊：在当前的这个点位上，你觉得估值回归正常了吗？

    华生：我今天看了新京报引述我的话说股市接下来会持续上涨，这里显然曲解了我的意思。我说这个政策是持续性的利好政策，不是短期的，是长期的。这个市场到目前为止应该说泡沫已经大大的释放了，但说是绝对的底部还不确定。这里有两个原因，第一我们做国际比较，中国股市的估值还不能算便宜。第二个是宏观经济的不确定性很大，市场在恐慌效应下仍然可能创出新的底部。相对来说，这个时候市场的泡沫成分已经不多了。从中长期来说，已经具备了一定投资价值了。这个时候的过度恐慌当然不可取，而监管层出台的这一举措也应该给大家增加一些信心。
 

    中国的市场毕竟是新兴+转轨，政府不可能不管，因为都在它管着呢。平时都管，现在不管了也不合逻辑。下一步政府还有可能出台一些措施。

     南都周刊：在股市近期暴跌的言论中，有一种看法是“阴谋论”，认为股市暴跌为QFII的入场抄底做了最好的准备。

    华生：这种看法只能说是一种“戏谈”、“戏说”，根本不存在这个问题。第一，QFII在中国只有1000亿，与我们的几万亿流通市值的市场比，它能抄什么底，能有什么作用？第二，QUII实际上是非常复杂的，花旗与摩根完全代表不同的利益，各自都想赚钱，他们不会联手行动。这里面有一个很大的误解是，所谓花旗的QFII买进，实际上不是花旗买进，而是它的客户买进。比如要进行统计，说中信证券今天买入，中信证券有几百万人开户呢，有人买进有人卖出，最后如果说是净买入，只不过说是买的比卖的多。花旗的客户千差万别，大家的看法是不一样的，所以不存在什么所谓的“阴谋”。而且中国政府也不会配合这个“阴谋”啊，你看在汇率上，中国政府为了保护民族工业，抵住了多大的国家压力。监管层置千万的股民不管，创造条件让QFII进场，不可能啊。反过来说要是底，我们自己也可以抄啊，基金减仓都那么厉害，手头那么有钱，如果是底，自己怎么不抄？无非就是不敢嘛。

    只有在一个意义上说，这种说法不算扑风捉影。外国投资者经历了几百年的股市，他们有一个全球的视野，相对来说比中国的国内投资者要冷静一些，当市场大涨时他们会考虑是不是涨的不像话了，会比较谨慎，反过来当跌的时候会考虑是不是投资价值高了，可以买进了，典型的就是像罗杰斯那样的人。从这个意义上说，不是阴谋，是人家相对来说比较冷静理性。

    南都周刊：面对救市与否，你上段时间曾发文表示反对不救市的市场原教旨主义者，认为不能抽到断水，切断中国股市的历史发展路径，也反对救市派，认为不能再进一步造成市场对政策的依赖效应，但又支持监管层要呵护股市的发展，在你看来，监管层现在可用的政策调整空间还有那些？

    华生：我特别强调的是政策要有连续性，要有透明度。今天斩仓了，明天出个利好政策，那就有问题了。监管层一直要求上市企业披露信息要充分，但政府的政策披露也要改进。监管层可做的事情很多，他们也不能摆脱他们的责任，因为市场是全部在其管理下的。

    控制“大小非减持”对二级市场的冲击已经做了，如果按照重要性来说，首先还可以做的是再融资的制度建设，中国的再融资政策太有利于融资者。

    南都周刊：是，就像上段时间平安保险的股价已经从90多跌倒50多了，它还可以自行决定再融资。

    华生：是，大家当时都在骂平安是恶意融资，我是不赞成的。人家按照制度办事，有什么“恶意”或者“善意”之分，谁是“善意”融资啊？问题在于制度。现在制度规定可以以三个时间点来（董事会通过、股东大会通过和发行期首日）确定增发的价格。如果按照国际惯例，只有一个时间点可以选择，像平安的这种再融资不用批评就会自动失效。为什么呢？当董事会宣布融资时平安股价是90多块，现在没有90多块了，按照90多块融资可以融啊，但谁去买啊，自动就流产了。如果规定融资必须以董事会决议通过前十天的平均价，不能低于其95%或90%，要有这个制度规定，平安的融资根本就不可能。或者再规定一次融资失败，一年内不能再融资，也不存在这些问题。

     南都周刊：除此之外，再融资的制度建设还可以做那些改善？

    华生：就像前面所说，资本市场是一个完全或者说高度制度化的市场，所以在制度改进上大有文章。再融资如果是公开增发，那只能是一个时间点，这就说是熊市的时候融不了。只有牛市，大家看涨的时候才能再融资。另外一个国际惯例是不搞公开增发，公开增发就像允许一家公司可以反复搞IPO一样，并不合理，再融资只能搞定向，只能找几家了解情况愿意投资的人或公司。如果有这种限制，平安的增发可能也不存在了。

    南都周刊：除了再融资的制度完善，还有那些举措可以为当前恐慌性大跌止血？

    华生：还有印花税，中国的印花税现在太重了，我想这点迟早会改的。当然，下调印花税是一个短期的措施，不像前两者那么属于中长期的制度建设。当前最重要的还是改革中国的再融资制度。这对市场恢复信心会有积极的作用，这次股市的大调整，平安的再融资确实是一个大的导火索。

    南都周刊：控制通胀已经成为中国经济当前的主要任务，央行不得不实行货币紧缩政策，近期又上调了存款准备金率，并暗示要进一步加息，在这个背景下，监管层对股市的呵护空间是有限的。

    华生：是有限的。但应该看到，股市指数的高低不是中国政府的主要目标，政府的主要目标中国经济的稳定增长和和通货的稳定，应该看到政府的这个目标是股市发展的基础。两者从长期看，从根本上是一致的，如果牺牲经济的快速增长和通货的稳定，反过头来追求股指的高低，那完了，中国的股市也没有前途了。任何宏观措施可能对股市都有正面或负面的影响，但宏观经济政策的基本出发点对任何一个国家来说只能是经济增长和通货稳定。

    南都周刊：经济学界最近流传的一种声音是，如果中国经济出现问题，可能会从中国股市的崩盘开始。

    华生：我不认可这种说法，这种观点连西方市场经济原教旨主义都算不上。在西方都没有出现过这种情况，在中国更不可能。首先“崩盘”的说法就不成立，什么是“崩盘”？现在是崩盘吗，大家还在交易呢。两年多的时间，中国股指从1000多点长到3000多点，能算崩盘吗？历史上股市都有大跌过，都有大的调整，后来不是都涨回来了吗？中国现在股市的规模还不够，股市即使是充分发展、很成熟的，也只是经济的晴雨表，而不是倒过来，因为股市的大跌而导致经济的衰退。

    南都周刊：是，我们也看到，中国今年第一季度的增长率为10.6%，虽比预期小幅减缓，但更多的是受其他国内国际的宏观因素作用，股市的大跌并没有拖累中国经济。

    华生：有的时候真理是很严酷的，实际上，中国股市泡沫的缩水对于减轻通胀的压力，对于缩小贫富差距，反而有正面作用。若缩水的上万亿都拿出来买房、买车、买肉消费，会不会加剧通胀？这个是很明显的。虽然很严酷，但这就是事实。

    南都周刊：实际上这牵涉到中国经济与中国股市的实际关系。

     华生：证券市场本身是一个虚拟的资本市场。就好像去年股市一下子暴涨那么多，也不会给中国经济增加多少真的财富，也不会给我们的真实福利带来多大的变化。增长了万亿能拿出来消费吗，拿不出来，现在有一小部分人要拿出来，股市就缩水了。当然之所以说中国股市对经济的影响比较小，这里面还有一个原因。如果说大家都是靠借款，向银行贷款来入市的，这时若缩水，就会对中国的实质性经济产生损害，中国控制银行资金进入股市还是比较严格的。而像美国那样的金融衍生品中国还没有，什么期货啊，杠杆效应的东西还很少。

　　 新法严格了执行问题

　　《21世纪》:我们在1994年已经颁布《劳动法》了,为什么还要颁布内容非常相近的《劳动合同法》呢?

　　华生:《劳动法》颁布以来,国民经济连年高速增长,社会财富急剧增加,但劳动所得在国民收入中的份额直线下降,劳资关系严重失衡。劳动所得占GDP的比重,不仅无法与发达国家相比,也远远低于印度等发展中国家。

　　像我们这样一个人口大国,又处在农业人口大量过剩的工业化城市化时代,近年来竟然出现了低端劳动市场普遍和日益严重的招工难和用工荒,并不是因为劳动供给的真正短缺,而是反映了我们过去一些地方对劳动资源的掠夺性使用和竭泽而渔的浪费。不少企业长期以来只使用每天能工作十多小时的青年员工,农民工普遍超时工作,缺乏培训、安全和社会保障,住集体工棚,缺乏家庭生活和子女团聚的条件。而一过青壮年的黄金时段,一无保障二无工作三无技能的他们只能再返农村,重操旧业,或只能生活在城市边缘。

　　显然,尽快改变这种状态,既是保护劳工权益的需要,也是建设和谐社会、发展公民权利必不可缺的一环。过去的《劳动法》已经对劳工权益保护作了很多规定,但是不少企业连劳动合同都没有,使劳工权益保护成了一句空话,所以需要《劳动合同法》来落实劳动合同签署和明确违法责任。

　　《21世纪》:有观点表示:《劳动法》已经反映了现实执行当中的难度,法律的部分条款很不符合现实情况,企业的执行成本会很高。在这个情况下,再推出一个新法来,还是没有解决执行的问题。您怎么看?

　　华生:法律禁止的东西还很普遍,不是否定法律必要性的理由。反对贪污受贿,我们也有立法,但是贪污受贿屡见不鲜。难道因此制定反对贪污受贿的法律就不符合现实?就要去废掉?法律禁止的事情,天天都在发生,那我们法律都要废除?

　　实际上,《劳动合同法》并没有多少新内容,恰恰就是严格了执行问题,明确了不执行的经济和法律责任,所以才有人叫唤。事实也证明,《劳动合同法》颁布后,合同签署率大大上升,正好是有效解决了执行问题。

　　《21世纪》:1994年推出《劳动法》时,没有什么讨论的声音,为什么在14年后经济有了很大的发展了,推行《劳动合同法》,居然有这么多的质疑之声呢?

　　华生:这主要有三个原因。一是我上面提到的,反映了社会法治观念、法律意识的大大增强。过去法律条文说什么,大家不在意,无所谓,现在只是重复了老条文,人们就都敏感了,对法律规定的准确性的要求也提高了,这是一大进步。二是过去的《劳动法》规定了很多东西,但没说不执行怎么办,这次《劳动合同法》强化了惩罚条款,因此大大提高了法律的威慑力和执行度。三是反映了资本力量的强大。1994年的时候,民营企业还很弱小,国有资产也没资本化,现在随着资本力量的强大,当然就会有声音,而且很强烈,要求自己的经济权利和政治权利。但和谐社会,需要各种利益集团力量的平衡,其中就包括劳资关系的平衡。

　　现在正确的态度,既不是不分青红皂白、张冠李戴的批判《劳动合同法》,也不是自话自说、一味护法,否认问题和改进的必要。要通过司法解释,释疑解惑,特别是集中精力,解决好法律实施配套的条件和真正关键的具体负担的确定和计算问题。《劳动合同法》是办了件好事,但好事也要做好才是真好。

　　《21世纪》:有观点认为,颁布《劳动合同法》只是漂亮的口号,却很难施行,也很难保障劳工的利益,最终的结果是“多输”的局面。那么,目前《劳动合同法》的实施遇到阻力了吗?阻力有多大?

　　华生:《劳动合同法》的公布引起很大反响。企业界不少人表示有不同看法；一些知名经济学家也认为,《劳动合同法》在无固定期限合同等条款上存在重大缺陷,是政府不当干预劳动力市场的典型,会导致政府、企业和职工“三输”的结果。有人甚至认为如不改变,可能将原本大有希望的改革毁于一旦,要求修改、缓行实施《劳动合同法》的呼声很大。这里我想主要是误解和误读。

　　我所见到的《劳动合同法》的批评者,学者也好,企业家也好,一问,他们自己大部分都没读过《劳动合同法》原文,少数读了的其中绝大部分又没看过原《劳动法》。因为现在批评的“无固定期限合同”和解聘条件等等规定,都是《劳动法》中的老规定,《劳动法》实行十多年了,中国经济一直飞速发展,并没有什么“三输”。

　　现在《劳动合同法》只是把《劳动法》中的相关条款照抄过来,怎么就成了洪水猛兽?自己连法都不看清楚,就把一直在实行的老规定当成新发明来猛批,这是要闹笑话的。

     新法只是给违法企业增加了压力

　　《21世纪》:许多人认为《劳动合同法》给企业过重的负担,甚至成为压垮骆驼的最后一根稻草,您怎么看?

　　华生:《劳动合同法》包括《劳动法》给企业最大的负担,其实就是要给员工上保险,但劳动者能没保险吗?当今世界,不给劳动者上保险的国家还算是文明国家吗?况且实际上许多地方早已根据《劳动法》制定了相应的上保险规定,并已执行多年,否则也就不会出现广东深圳等地近年来农民工流动时大批退保的现象了。因此,就这一点而言,《劳动合同法》并没有给守法企业带来新的负担,只是给过去不遵法守法的企业增添了压力。

　　当然应当指出,《劳动合同法》关于职工强制社会保险的规定,虽然正确而必要,但具体的负担数额和计算原则办法,应当结合我国经济发展阶段和各方负担能力,合理公平、循序渐进。但这些内容,并不在法律条文之内,是要相应配套实施文件和各地规章去落实。这些具体计算规定往往是真正的要害所在。

　　所谓实施法律的成本负担云云,几乎全在这里。但国人的通病常常是,高调反对那些原本正确的大原则,却不屑于关心那些真正起作用的计算办法和负担细节。而这些最不易受关注和监督、恰巧留给了相关利益部门自行决定的“细节”,最后反而是最要命的东西。

　　《21世纪》:“无固定期限合同”引起这么大的误解,您认为是《劳动合同法》的相关条文对企业自主经济性裁员的权利欲给还休,语焉不详。究竟是在哪里“犹抱琵琶半遮面”了呢?

　　华生:老条文抄进新法规,引起了轩然大波,首先应该说是个积极现象,说明社会上大家普遍的法制观念增强了。过去这么说、这么规定,大家并不在意,现在新法出来,大家关注,发现歧义和疑惑,这是好事和进步。这也说明社会对法律规定准确性的要求也提高了。因此,有的立法专家一味护短,不准批评,显然也不对。

　　那么多人误读,至少说明我们的有关条文有含糊不清的地方,需要有司法解释来加以完善。比如关于自主经济性裁员,规定了十多种情况下都可以裁,其实经济中的复杂情况是罗列不完的,没有必要画蛇添足。你只要明确一条,企业有自主经济性裁员的权力,就足够了。比如说,新法照抄了老法关于劳动者不能胜任工作,用人单位可以解聘一条。但是员工恐怕没有人认为自己不胜任的。所以律师们对这一条现在突然有了无数的解读。因为法律条文上从来没有说胜任与否如何认定。大家十多年来约定俗成就这么过来了。现在一较真,就成了问题。因此,司法解释需要明确,所谓胜任不胜任,当然是领导对下属的评价。实际上,只要明确了这一条,就没有了所谓铁饭碗的争论,企业的用人自主权就得到了充分保证。当然,律师、专家们要交钱才能听的讲座也就没人去听了。这就是我说的,司法解释清楚了,可以大大节约劳动争议和诉讼成本。

　　《21世纪》:劳工对《劳动合同法》不热心,您曾提到一个重要原因是社保至今并未实现全国统筹。

　　华生:《劳动合同法》关于社会保险的规定之所以企业有反感,农民工又不热心,一个重要原因是社保至今并未实现全国统筹,而跨省打工是当今的普遍现实。这种增加企业负担、外来工不得实惠的条文自然反应冷淡。因此,当务之急是尽快实现社保全国统筹或为农民工参保转移开个直通车,让农民工全部社保医保等专卡专户结算,与储蓄存款类似,户跟人走。这在技术上并不复杂,只是地方利益作梗罢了。

　　否则,《劳动合同法》规定的调子很高,实施条件又根本不配套,搞得不好真成了收钱的地方社保部门得利,企业、职工“双输”的结果。

　　《21世纪》:一些质疑《劳动合同法》的经济学家实际并非是特别地反对个别条款,而是明确反对政府对劳动市场的一般干预,认为劳动合约应由劳资双方根据市场条件自行议定。

　　华生:从理论上说,要素市场不是一般商品市场,由于不完全竞争、信息不对称和外部性等种种原因,要素市场并非是买卖双方自行随便交易的自由市场,而是由

　　一系列法律、法规所约束和规范的制度市场。资本和货币市场就是这方面的一个典型,市场还没有开张,法律规章就已经制订了几大箱。如果没有法律规范,这些市场根本无法运行。

　　劳动力市场也是一样,劳动合约不是无约束空间的自由选择。这里有准入限制,如年龄,使用童工是普遍非法的。成年人的劳动合约也有每日劳动时间的约束。为了救急、救穷,出卖自己的全部时间即卖身为奴,即使双方自愿也为法律禁止,被认为是有损健康或道德的每日超长劳动时间也为法律所不容。

　　最低工资标准,虽然在经济学家中还有争论,但早已是世界上绝大多数文明国家的法规。从资本主义几百年的历史发展过程来看,随着劳工的抗争和文明的进步,八小时工作制、强制的社会福利和保险制度以及相应的劳工保护立法,早已构成现代市场经济的基本制度要素,并成为当代经济增长、社会稳定、技术进步的基本动因之一。“穷人”有个饭碗就不错了?

　　《21世纪》:有人认为,执行了《劳动合同法》会直接影响到中小企业的存活,造成失业率大幅度提升。您是怎么看的呢?

　　华生:这个问题的回答恐怕还要具体化。首先,《劳动合同法》怎么影响了企业存活。我注意到有学者认为,《劳动合同法》硬性规定劳动报酬的形式和内容,包括加班工资怎么付,以及硬性规定了解聘条件等会严重影响中小企业。

　　但正如我上面所说,这些全是1994年生效的《劳动法》的内容,新《劳动合同法》总的看是放宽了原有规定,如《劳动法》规定了加班时间和工资的具体条件和比例,而新《劳动合同法》对此根本没有具体规定,只是说了一句加班要付加班费。这个规定难道有错吗?付加班费就是影响了企业存活,那员工的死活法律就该不管吗?其次,由于资本回报下降,劳工成本的上升,并不必然导致多用资本就造成资本对劳动的替代效应,从而引起该行业的失业率上升。

　　举一个更极端的例子,就如前年铁矿石价格翻倍增长,并没有导致国内对铁矿石需求剧减,钢铁业不仅没萎缩反而大发展,就是因为这里还有一系列复杂的需求和成本转嫁链条的作用。

　　因此,渲染《劳动合同法》实施可能引起用工成本的有限上升会造成失业压力,显然是过于简单和夸大了。特别是在目前我国许多越是劳动密集的行业中劳工成本占产品价格构成越低的情况下,就更是如此。

　　《21世纪》:王一江教授认为从中小企业的现实困难考虑,不宜实施《劳动合同法》,您的观点是什么?

　　华生:任何国家都没有说,什么人可以不执行法律,法律面前,人人平等。况且中小企业也不可一概而论,中小企业板上市的老板们,可都是亿万富翁,一点也不困难。那么,是否还要进一步区分,困难和富裕的中小企业,用人多和用人少的中小企业,还有多大规模算中小企业,是按利润分,按人数分,还是按资产分,这样分下去还有完吗?法律也不成其为法律了。

　　其实这恐怕是混淆了不同的概念,就业重要,我们有《就业促进法》,中小企业重要也可以搞中小企业法,促进其发展,但不是说中小企业就可以不执行法律包括《劳动合同法》了,就可以不保障劳工的权益了,天下哪有这样的道理?现代社会的进步就体现在这里,不可以对某些人、某些企业法外开恩。

　　我们不能端着真正的体制内铁饭碗,心里想的是,中国人多,人从来不值钱,穷人有碗饭吃就算不错了,说穿了还是过去几千年专制思想的影响。

　　中国股市目前正面临股权分置改革3年来的最大调整。去年10月至今A股下跌40％，救市派和不救市派激烈论战趋近白热化，而政策层迄今态度尚不明确。响应市场的呼唤冲入救市围城，还是袖手旁观等待市场自行调整，如何在市场和政策间寻求一条道路，成为政策层的最大挑战。

    引起当前市场大起大落的根源是什么？接受《第一财经日报》采访的人士认为内外部环境因素十分复杂，巨额再融资、“大小非”解禁压力、上市公司盈利增长回落、国内通货膨胀率居高不下，而美国次贷危机的影响更是超出人们预测。燕京华侨大学校长华生昨日对《第一财经日报》表示，产业资本和金融资本之间的利润不平衡是根源，在各路资金蜂拥入市炒作之时，政策不敢干预股市、放行大量资金通过基金方式进入股市但又没有同步增加股票供给，这造成大起大落。

   4月29日即将迎来股权分置改革三周年，“大小非”解禁的压力成为时刻悬在股市的达摩克利斯之剑。而且，据信达证券研究统计，真正的“大小非”解禁期高峰在2009年和2010年，悲观人士甚至预测届时市场将遭受更大压力。

　　三周年之际，反思股改的声音四下群起，理由是没有充分考虑“大小非”解禁压力。接受本报采访的政策层、“大小非”代表、专家一致表示股改是成功的，“大小非”虽然获得可流通权，但立即流通的部分是有限的，这恰好给市场带来了后股改时代估值体系回归理性的新机遇。

　　有市场人士责怪“大小非”是股改政策的后遗症，建议政策层对此干预限制其流通。而证监会和国资委的官员在接受本报记者采访时则同时强调，政府不能违背股改的承诺，更不能凌驾于非流通股股东和流通股股东自愿达成的流通权对价协议之上而出台干预政策。

　　一位零成本持有招商银行（600036.SH）和贵州茅台（600519.SH）的深圳“小非”表示不会减持手中最有价值的股票。“我们是非主流‘小非’，也是价值投资者，只会减持较差的股票，不会减持招行和茅台这样最有增长潜力的股票，虽然我们通过分红已经做到零成本持有。”他上周对本报记者表示。

　　救市论是错误的，不救市论也是错误的，华生表示，新兴加转轨的资本市场最大特征就是政策市，但资本市场最终的改革目标是市场化、国际化原则。他认为政策层不必救市，但应该可以有所作为，采取一些符合市场化、国际化大方向的政策，比如重设再融资机制、调低印花税。“政策层需对大起大落负一定责任，在新兴加转轨的市场，政策层既需以市场化的手段来呵护市场的发展，也不能给市场造成对政策的依赖。”

　　股改是成功的，两年冲6000点则超乎想象

　　《第一财经日报》：现在是2008年4月，2005年4月29日启动的股权分置改革到月底就迎来了三周年。作为股改的推动者之一，在当下的市场环境下，你对股改本身的看法是什么？

　　华生：股改是成功的，花费代价最小、产生分歧最少、改革时间比较短、共识比较大、对市场的贡献影响深远。我对此的认识是没有发生变化的。

　　《第一财经日报》：股权分置改革是否是3年来历史性大牛市的基础？有的人曾预见股改之后将马上带来大牛市，有人曾预见股改将在较长时间后带来大牛市。过去两年多的时间里，牛市的发展速度是否符合你的想象，你认为6124点以前的股市发展是否合理？如何评价现在的3300点？

　　华生：股改是牛市的基础之一。把非流通股股东和流通股股东的利益跟股价紧密联系起来。另外，中国经济发展是牛市最基本的因素，其他方面的制度建设也是牛市因素，包括问题券商的清理、银证分开，以及其他一些规范市场的工作。

　　牛市的发展速度是超出想象的。2006年1月北京政协会议我接受采访的时候，当时股指刚到1200点，我说在3到5年之间，A股市场流通市值可以增加5到10倍，还被批作是狂热，可是两年来，何止3到5年达到5到10倍的目标，其实也就一年多，已经是七八倍。

　　去年“五一”期间我在《第一财经日报》发表文章《市场过热的信号》，去年8月28日还是在《第一财经日报》发表了《市值远超GDP的虚胖与警示》，那时还没冲上6000点，但已经从蓝筹泡沫到集体泡沫，市场脱离了经济的基本面。

　　目前跌到3300点这个点位是有恐慌成分的，但主要是通胀加剧、美国次贷危机和上市公司盈利下降的影响。总体上看是市场理性的反应。去年开始的调整是很正常的，也是及时的，否则泡沫会更加惨重地破裂。现在的3300点谁也不能断言这就是市场的绝对底部，只能说泡沫大大减少了。为什么不能判断呢，一季度的宏观经济数据还没有公布，上市公司季报也没有出来，上市公司的盈利变化还不知道，次贷危机也没有完全见底，国际比较来看，A股不能算很便宜，不能算严重低估，所以不能说是绝对底部。整体市场的评估需要看几个指标，市值和GDP的比例、PB值、PE值等。

　　慢牛为什么变快牛？

　　《第一财经日报》：预期中的慢牛为什么变成了快牛？当大多数人认为泡沫产生的时候，政府有没有必要干预股市以降低非理性？既然认为“5·30”调印花税是调控市场的手段之一，那么现在是否需要再采取这种手段？

　　华生：首先，包括十七大、奥运在内的很多重大事件使得人们有强烈的预期，当然主要是2006年一季度上市公司盈利爆发性增长，净利润超60％的增长，各路资金纷纷进场，赚钱效应吸引各路资金继续进场，这就形成了循环，造成了慢牛到快牛。

　　制度缺陷是存在的，资金多的时候，供给没有完全同步跟上，流通股比例太少。政府当时采取的措施方向是正确的，不断向投资者提示风险。监管者对方向的判断是很准确的，比当时很多专家都理性多了，有些人鼓吹十年黄金牛市，万点可期，监管者则没那么狂热，而是采取了干预措施，这都是很正确的。比如印花税调到千分之三。印花税只影响交易成本，并不改变股市趋势，没有人会因为印花税而赚钱赔钱，它主要是打击过度投机，目标是对的，存在的问题是手段剧烈，信息披露的过程有缺陷。更重要的是，印花税不解决供求失衡导致的股市膨胀，只能打击过度炒作，还属于打偏炮，不是主攻方向。而且前紧后松，市场对“5·30”反应剧烈，监管者就又急于安抚市场，不断发新基金、允许基金扩容分拆，于是下半年迎来了蓝筹泡沫，政策层也要承担一些责任，圈钱毫无节制是从基金开始的，一天就圈几百亿，根本不顾后果。现在上市公司也跟着学，基金领头做大了蓝筹股泡沫，投资者也跟着吃够了苦头。

　　“大小非”获得的是和其他流通股平等的权利

　　《第一财经日报》：股权分置改革是成功的，但你认为是否“后股改时代”的市场还需要经受股改遗留的一些挑战，比如内外部环境导致的熊市期间，“大小非”解禁如何面对？是否要让市场熊到“大小非”都不愿意解禁的估值才停？

　　华生：有一些声音说当时股改的时候没有充分考虑到“大小非”解禁对市场造成巨大压力，这是失策之处。我不赞成这种说法，“大小非”解禁的压力当时信息披露得很清楚，当时我们就分析主要是“小非”会跑得快，“大非”由于涉及到国计民生的重要行业不会出现大规模减持。

　　2006年4月29日以后，有些“小非”已经流通了，“小非”和大家一样，也是看着市场涨谁也不卖，跌了就卖。“大小非减持”这种概念的说法就不准确，是“大小非”减持不了，能减持就已经获得流通权，不再是“大小非”，而和大家一样都是流通股，它们一样有流通权，卖不卖是自己的事情，不存在你的流通股就能随便卖，我的流通股为什么就不能随便卖的问题，恢复了流通权的“大小非”是完全可以流通的，是出于对市场的预期判断而有买卖的自由。

　　这些状况不能影响股改总体上是成功的这个结论。只要有投资价值，永远会有人买，大股东更不会轻易减持，关键在于估值的合理，高估了减持，低估了大股东就会增持、上市公司就会回购，为什么香港市场上最近出现了这么多的国企回购、国有大股东增持呢？就是因为国企觉得自身价值被低估了。问题关键在于大股东和上市公司觉得价格是否合理。

　　《第一财经日报》：国有股一定比例划转社保基金是否可行，这是否能增加“大非”解禁的稳定性？

　　华生：有些人以为国有股划给社保不会减持，怎么可能呢？恐怕结果恰恰相反。央企的“大非”现在是国资委控制，获得流通权后没有任何减持。换成社保就肯定减持，保监会要求所有的保险公司对资产是有配置比例的，高风险的股票是有投资比例上限的，主要资金只能投资在国债和稳定收益的产品上面。社保基金的投资风格应该比一般的保险公司更加谨慎，肯定会对股票比例作调整，要卖出，如果持有大比例的股票而不变现转移到稳定收益资产上，这样的社保管理思路是不够稳健的。

　　《第一财经日报》：包括国资委和证监会在内的决策者，有没有必要、能不能够、应不应该去管理“大小非”解禁？

　　华生：大家不要老是针对国资委、针对央企发泄一些情绪化的评论，这样方向是不对的。国资委作为“大非”，目前为止一分钱没有减，一股也没卖。到目前为止，减来减去都是民企“大小非”在减，地方国企减了一点。

　　金融业不能再超额回报下去

　　《第一财经日报》：市场为什么如此担心“大小非”解禁？根源是什么？估值泡沫，还是“大小非”的稳定性？什么样才是一个真正的可流通？

　　华生：去年股市炒得过高，把建设一个强大的资本市场等同于股指创新高，大家习惯了赚大钱、赚快钱。

　　这个问题的根源，是产业资本和金融资本的回报问题。股市泡沫的时候，我说过，挣钱不是这么挣的，产业企业的净资产收益率只在10％，金融资本就数倍收益，产业家肯定发现怎么做金融就这么容易赚钱，还赚如此之多呢，金融业的超额回报是不能继续维持下去的。要跟社会的平均利润得平衡起来，不能一直超额回报，这样就没人搞产业发展了。

　　“大小非”其实是起了一个非常正面的作用，把脱离经济基本面的市场给拉回来了。金融业不能再这样超额回报下去了。

　　全部股份真正地可流通，是否是一个新的价值回归过程，这取决于经济形势的发展，股市的魅力就在于这种不确定性，我没有说股指还要一定往下走，但也没说这就是底部。对于是否底部的判断取决于两个，一个是经济形势如何演变，一个就是政策应对是否对头。

　　不能救市不救市两极划分

　　《第一财经日报》：　政府是否应该干预股市，短期的干预政策，以及长期的市场机制的完善，如何建设与协调？
　　华生：我起先被划入救市派，后来又被划入不救市派，其实我哪一派都不是。救市论是错误的，不救市论也是错误的。这种两极分化的分类本身就不对。

　　为什么这么说呢？救市论是错的，不能使用违反市场化的手段去救，市场化改革这么多年，不是要再加强管制，让大家形成政策依赖。另外救市的前提是准确判断底在哪里，但决策者没有这个信息。要是救在了半山腰，那就是害市不是救市。有人早就在4000多点喊政策救市了，如果救了之后再跌，那就害了更多的人。很多人提的救市措施违背市场化改革的方向，是要政府加强行政管制，走回头路肯定是不行的。而且操作上也有难点，没有人有信息，知道哪是底，有能力扭转市场方向，否则肯定是好事变成坏事，日后引来更多的埋怨。

　　不救市论也是错的，而且危害比救市论者更大，纯粹市场的原则，跟中国目前的国情现状是完全不能衔接的。中国的股市就是市场和政策一起发挥作用。有人慷慨激昂论证的是今天中国并不存在的股市。纯市场原则我们也不生疏，早在股改的时候，我们已经领教过了，比如说A股含权是非法的，支付对价是破坏市场规则了，增大流通股股东权利是不合逻辑的，结果证明它们都是错误的。不救市论是叫政府公开声明不救市，要彻底跳出政策市。那是目标，不是现实。本来我们国家股市就是政策和市场同时发挥作用，不救市论者现在叫政府撒手不管中途退出，这是不对的，时机也是不对的。去年股市非理性的时候，我呼吁过政府减少对供应的管制，加快市场化，让市场自然降温。可是不救市论者只崇拜市场，涨时他们冷眼旁观，跌时幸灾乐祸，自然引来人们的反感。

　　实际上，短时间内我们怎么能跳得出政策市呢？IPO不是注册制而是核准制，无论是主板、中小板IPO和再融资都需要审批发行，基金的发行和规模需要审批，券商对外开放也需要审批，QFII也需要审批，这些不影响股市的长期发展，但影响中近期的估值定位。不救市论让政府撒手不管，这岂不是天下大乱，上市公司都随心所欲自由宣布再融资、IPO，这种地震是闹儿戏吗？

　　也有人说不救市就是要政府原地不动，这又能行吗？政府做的本来就是一事一审、量体裁衣。还有人坚决反对调印花税，那么熊市不能调，难道要等到牛市调？或者目前的3％。就是最优税率，永远动不得？真是乱弹琴。

　　政策应该有所作为

　　《第一财经日报》：那么，跳出政策市与否的讨论，该如何理解中国资本市场的战略目标？如何理解中国经济发展的周期？这两者之间的关系是什么？在目前的市场环境里，政策层可以做什么？　

　　华生：资本市场战略目标是从属于中国经济改革的战略目标的，方向是国际化、市场化。我们是新兴加转轨的市场，总要过渡到成熟市场，现在的问题不是目标，而在于政策怎么实施以过渡到目标。转轨市场的特征就是政策市，方向是政策干预逐步减少，但在转轨过程中面临政府如何定位，政策如何定位的问题。

　　我认为关键在于政策要保持透明性、连续性、稳定性，使市场有一定的稳定预期。比如政府宣布自己的目标是避免大起大落，保持股市健康稳定发展，当大起大落竟然发生，大家预期政策会有检讨和反应，这是正常的，因为宣布了政策目标在前。去年的多重原因包括政策应对不当导致大起，这就不免有大落。结果大落之时，风声鹤唳，政策层态度暧昧。政策预期是投资者作判断的基础之一，今天斩仓，明天又出了个利好政策怎么办？政策层的信息披露一定要是准确和连贯的。

　　股市整体大起大落，政策市中政府当然不能推卸责任。救市是肯定不能做，但是有些事情是政策应该做的，又符合市场化改革方向，比如印花税，投机之风已过，印花税是可以下调的，目前这是世界上最高的印花税之一了。另如，“大小非”中的个人股东，股份不是从市场来的，减持后利润动辄数亿元居然不用交税，应对他们征收资本利得税，他们的股份都是协议转让购买的，不跟流通股股东一样是从市场买的，应该对此征收资本利得税，这些措施也符合市场化方向。

　　再比如再融资政策。为什么中国平安可以融资1600亿元？这是因为再融资存在重大制度缺陷，审批时间漫长、手续复杂，同时目前的再融资机制又给企业的选择空间很大，再融资价格可以选三个时间段，导致再融资在牛市时成了寻租场所，30块钱的市价可以选择以10多块发行，而熊市时候成了压垮市场的最后一根稻草，平安从90多跌到50多，还可以增发。

　　给权力寻租和损害小股东利益留下了那么大空间，这是制度问题，我们应该向国际惯例靠拢。再融资应该更容易、更宽松，走向市场化。但是有两条，第一条是价格，只能是在董事会决议前20个交易日的价格，那么熊市时候公布了再融资，股东不欢迎价格下跌，自然泡汤，再融资就自动失败了。破发都是正常的，增配股失败也正常。第二条是只能定向增发，取消公开增发，公开增发等于一个企业上市主要不是回报投资者，而是不断地IPO，甚至一次公开增发就比IPO圈钱还多，定向增发是国际惯例。这些事又有利于改革，又有利于市场稳定，为什么不能做？

　　政策不是应该无所作为，而是应该有所作为。只是要少采用行政手段干预市场，保持政策的透明、连续和稳定。逐步从“政策市”向“市场市”过渡，向国际惯例过渡，但不可能一蹴而就，更不能像不救市论主张的那样，演出中途就地躺倒，推卸责任。不救市论者就好比是火星上来的，好像不知道中国的市场是怎么回事。

　　● 这一次市场的大幅调整和下跌，基本上是市场本身的自我校正。与其说是市场的非理性，毋宁说是市场面对经济形势逆转和不确定性加大的理性反应。因此，把市场本身的原因归结为政策影响，并不是正确的诊断。

　　● 主张救市者认为我国宏观经济形势总体向好，市场出现的持续暴跌，是一种非理性的恐慌行为，因此需要调整政策来恢复市场理性和信心，其前提未必能成立。而不救市论秉承的是纯粹市场原则，他们假定中国股市已经或者应该一下子变成完全的市场市，这其中也存在着诸多谬误。

　　● 中国的证券市场是一个新兴加转轨的市场。这就决定了既不能用简单的救市政策去强化市场和投资人的政策依赖，又不能简单地推卸政府促进市场平稳健康转轨的责任。股市是信息市，因此最关键的是要在转轨过程中保持政策的透明性、连续性和稳定性。只要证券市场改革、开放的方向坚定，步骤稳妥，政策透明，股市的稳定和健康发展就在我们面前。

　　□华生

　　最近，随着沪深股市的持续深幅下挫，市场上要求政府或政策救市的声音日益高涨。同时，也有人高调提出，股市自有沉浮，政府不应也不必救市。从而一边似乎是市场上压倒多数的人心民意，一边好像是捍卫市场经济原则的大义凛然。其实，就如近年来关于改革发展中诸多问题的讨论一样，这种两极化的观点对立，虽然是今天这个追逐眼球的世界中最方便也屡屡产生新闻效应的分类，但从一开始就扭曲地提出了问题，容易混淆视听，这样既很难讨论出积极的成果，也无助于正确的政策抉择。

　　救市说的前提缺陷

　　主张救市的观点，有一个共同的前提，就是认为我国宏观经济形势总体上是好的，上市公司的盈利也是增长的，市场出现的持续暴跌，是一种非理性的恐慌行为，因此需要调整政策来恢复市场理性和投资者的信心。其实，这个前提未必能成立。

　　客观地说，这一次市场的大幅调整和下跌，和政策很少有关系，基本上是市场本身的自我校正。2007年，在宏观经济增长强劲、外围环境较好、企业盈利爆发性增长的乐观预期下，各路资金纷纷入市，资金入市和赚钱效应相互循环作用，加剧了市场供求的短期失衡，推动了股指的不断攀升。人民币升值、流动性过剩等成了一批乐观预言家们渲染股指万点可期和十年牛市的王牌，迅速膨胀的市值完全脱离了经济基本面。因此，去年我多次指出，如果没有像样的调整，2008年股市泡沫的破灭就难以避免。今年以来，在国内通货膨胀压力显著增大，美国次贷危机引发经济衰退，上市公司盈利增速下降的多重因素影响下，股市出现了大幅深度下挫和调整，与其说是市场的非理性，毋宁说是市场面对经济形势逆转和不确定性加大的理性反应。因此，把市场本身的原因归结为早已存在的政策，并不是正确的诊断。

　　救市的主张者断言现在市场非理性恐慌，要政府采取措施恢复投资者信心，暗含着一个重要的假定，就是市场已经下跌过度。有人更认为，政府即使现在出手已经过迟，本来可以把市场稳定在更高点位。这种认定市场底部的判断少说也是过于大胆了。救市的主张者大多一贯看好中国资本市场，是股市发展的支持者、打气者。但建设强大的资本市场和股市本身的牛熊交替并不矛盾。相反，由于人类生来具有贪婪和恐惧的天性，牛熊交替还是股市健康发展的必由之路。短期看多股市、看好股指纵然有千般理由，但是这种种预测和愿望并没有能经受住迄今为止的市场检验。用自己都没有看准的事作基础去提政策建议，显然并不可靠。

　　这就引出政策救市的一个最大的难点，就是建议者及决策者要知道市场的底部。因为如果救市救的不是底部而是“半山腰”，那么由于政策救市而留在市场或加仓或新入市场的人就会蒙受政策之害。这时投资者就会因救市承受更多的损失和磨难，而政策也就更加显得“里外不是人”。然而，不客气地说，这个市场底部的确切信息，无论是主张救市的人还是决策者，他们并不具备也不可能具备。

　　政府救市除了信息问题，其实还有能力问题。在股权分置、市场规模狭小，同时又相对封闭的情况下，政策救市在历史上尽管后遗症颇多，但确实屡屡发生也一时奏效。但是，在今天证券市场已经发展到与GDP相当规模，对外开放势不可挡的情况下，政府对市场的调控能力已经大大下降。况且，政府首先要对宏观经济和通货稳定负责，这就进一步缩小了政策腾挪的空间。

　　但是，美国政府不是也在救市吗？客观地说，美国政府救的是经济，只是间接影响股市。而且美国股市近年来表现平平，今年也下跌有限，谈不上救不救。美国政府出手救助大投资银行贝尔斯登，是为了避免金融系统的连锁反应，防止金融系统混乱和崩溃的更大代价。即使如此，美国各界都有不同意见。这样的事情，中国政府从来都做，而且规模不知要大多少倍，单是几家银行，政府埋单输血就达几万亿元人民币。前几年证券公司埋单接管也是常事。

　　那么，股市暴跌不是也影响了宏观经济和社会稳定了吗？是有影响，但股市财富在很大程度上是“纸上富贵”。过去两年，股市市值从几万亿元增加到几十万亿元，中国人民不会因此而暴富，因为那是没有兑现的东西。现在刚刚有一小部分人开始兑现，市值马上缩水十多万亿元。丧失本来就虚无的东西，并不会对经济产生实质性损害。尽管对具体投资者来说损失刻骨铭心，但从整体上看，改变的只是分配关系，而且毕竟是馅饼迅速做大了之后的分配关系。从宏观上说，去年的资产泡沫放大了财富效应，刺激了热钱涌入，加剧了通货膨胀的压力和贫富差距。股市泡沫的缩水客观上有利于宏观经济的稳定。所谓严酷的真理，这里就是。

    有很多人强调，我们主张的只是像调整印花税这样的政策纠偏，以及政府在限制大小非减持和再融资、鼓励上市公司或大股东回购等方面的相应措施，以恢复市场信心，并不是救市。问题在于，如果某些建议与市场化改革方向相悖，不论你把它叫什么，也不能改变其救市的本质。同时应该看到，印花税影响的只是交易成本，它的调减并不能改变市场的中长期趋势；大非减持现在已经需在定期报告中预告，而且大小非每增减1％都需公告，进一步的限制于法于理都无依据；IPO与再融资现在实际已经大大放缓，其改革的方向只能是进一步市场化而不是严控。而大股东们是回购即增持还是减持股份，主要不在于规定，而在他们眼中公司估值即股价的高低。因此，过去非理性繁荣的市场信心，能否恢复，应否恢复，显然还是一个先要讨论的问题。

    不救市论的合成谬误

　　既然救市不对，不救市是否就对了？其实也不然。

　　正如有人已经指出的，不救市论秉承的是纯粹市场原则。他们假定中国股市已经或者应该一下子变成完全的市场市。因此他们的结论，完全从自由放任的市场经济原则出发，几乎不受任何中国国情的影响。他们的言论，其实人们也并不生疏。因为他们对中国股市几乎从来看空不看多，几年前就以捍卫产权和市场纯洁性的旗帜，反对股权分置改革支付对价，认为股改过分强化了流通股股东地位，断言A股含权是美丽的童话等等。因此，他们的观点，虽然说起来振振有词，很有理论色彩，但听起来总让人觉得缺了点什么，和中国的实际情况对不上号。究其原因，把尚不存在的市场化股市作为他们话语对象，恐怕是不救市主张的第一个差错。

　　不救市论者有时也承认中国股市其实带有很深的政策烙印，他们的逻辑，是说正因为政策市的失效和不成功，现在要改弦易辙，跳出政策市窠臼。政府不仅要坚决不干预，而且要公开声明从此不救市。但是，他们没有想到，所谓政策市，就是政策和市场共同起作用，就好比两个人在台上演戏，现在不救市论者要政策中途贸然退场，让市场自己找台阶下，显然是既不讲义气，也不负责任。政策市向市场市过渡，是我们多年的主张，但是要有程序和步骤，不能随心所欲，而且要选择适当的时机推进。去年5月股市过热，当时笔者大声呼吁不要用行政手段干预市场，而应乘机减少政府对供给严格的行政管制，加快市场化改革步伐，自动给股市降温。但不救市论者崇尚市场自有浮沉的不干预原则，冷眼旁观市场狂飙，现在股市果然大跌，他们站出来大声疾呼政府别管，这就难免有落井下石之嫌。屋漏偏逢连天雨，不救市论者却在这个时刻要政府卸责，这是不救市论的第二个毛病。

　　不救市论的另一个更大的问题，是他们要政府从此罢手不管，跳出政策市恶性循环。但今天股市里的东西政府管的实在太多：从IPO和再融资的审批、规模、速度、定价，资产重组的政策门槛和审查，基金的发行规模、速度和分拆，到对外开放包括港股直通车的开通与否及范围大小，乃至占市场大头的国企股减持方略等等，所有这些虽然不像经济基本面那样，决定股市的长期趋势，但确实极大地影响股市在中短期的价值中枢。如果政府从此统统不管，那确实会来一次所谓从天下大乱到天下大治，但这样的大地震绝非儿戏。别的不说，去年容许基金扩容和分拆，就闹出了一个蓝筹泡沫。如果如境外市场那样，容许上市公司自行分拆股份，马上闹出个人造牛市也未可知。市场崇拜的不救市论者当然不用去想这些麻烦。

　　当然，不救市论者可能并不是要一下子跳进市场市，而只是要政府现在原地不动，即维持现在政策干预方式和力度不变。麻烦在于政府现行的管制本来就没有一定之规，是量体裁衣、因时而变的。不变就要证明现行管制办法和力度都恰到好处，而且是一段时期内的普遍真理，适应不断变化着的不同情况。正如有学者义正辞严地高呼坚决反对调低印花税，但没有说明，熊市时不能调低，难道要待牛市时调低？亦或3％。的印花税就是经济学家们研究出来的最优税率，可以一劳永逸？不用说，以不变应万变，肯定不是什么好建议。

　　这样看起来，不救市论的麻烦，比救市论还多。

　　转轨市场中的政策定位

　　中国的证券市场，如监管层所言，是一个新兴加转轨的市场。改革和发展的目标，是逐步从政策市向成熟开放市场过渡。这就决定了既不能用简单的救市政策去强化市场和投资人的政策依赖，又不能简单地推卸政府促进市场平稳健康转轨的责任。股市是信息市，因此这里最关键的，就是要在转轨过程中，保持政策的透明性、连续性和稳定性。这样，市场各方才能在转轨过程中有稳定的预期，把一时还不能摆脱的政策市消极作用降到最小。

　　比如说，股改顺利推进之后，市场出现了喜人的发展景象，但盲目乐观和赚钱效应的交互推动，市场出现了大涨。这本来是加快市场化改革步伐的好时机，可以用放松和逐步取消对融资和再融资管制的办法，去抑制市场的大起。当时政府提示投资风险的政策取向是完全正确的。但是以提高印花税为主要手段调控，虽然打击了过度投机，由于形式过于剧烈，信息发布存在缺陷，造成市场急剧波动后又急于安抚，结果前紧后松，酿成市场更大泡沫。这里的教训不可不吸取。

　　再比如，在政府宣布自己的政策目标是避免市场的大起大落，促进股市平稳健康发展后，当市场遭遇经济形势变化，出现剧烈大落之时，投资人自然预期政策面应当有所反应和出台稳定市场的举措，正所谓，君子一言，驷马难追。但当此市场风声鹤唳、谣言四起的时候，政策面反而态度暧昧，既不宣示，也不澄清。去年甚嚣尘上的股指期货不见踪影，创业板的推出反而紧锣密鼓，让人们丈二和尚摸不着头脑。这种政策的不透明、不连续的状态显然不可取。

　　还比如，股市的税收政策调整。3％。的惩罚性双边高税，针对的是当时过度投机炒作之风。此风既退，当然可以也应当下调，与救不救市何干？大小非中的个人股东，现在获利多少亿元但不纳一分钱税，早已极端不合理，自然应当开征财产所得税。又如有企业利用再融资政策的敞口巨额融资，多少成为此轮市场深幅调整的导火索，根本不是什么恶意还是善意圈钱的道德问题，而是反映我们本来存在的制度缺陷。我们的再融资管制既僵化又随意，时间审批上漫长繁琐，但又给上市公司留下选择实施时间上的宽泛空间，造成再融资在牛市时是利益输送的寻租场所，在熊市时是损害中小股东利益、压垮市场的最后一根稻草。这显然应该向国际惯例靠拢，再融资价格依据只能是董事会会议决议、股票停牌前的一个时段，若再融资不受欢迎，股价跌过增发价，发行自然失败。同时再融资宜只做配售即定向增发，取消公开增发这种一个公司可以反复IPO的怪胎，而核准审批则不是从严而应放宽、简便和快捷，逐步走向市场化。

　　政策面同时应当明确，具有流通权的大小股东减持、增持，产业资本与金融资本收益率的相对平衡，是证券市场健康发展题中应有之义，政府不会也不可能去限制，监管层能做的是可以为大宗交易提供便利和平台。中国证券市场坚定不移的方向是市场化和与国际市场逐步接轨。中国资本市场的强大与发展和股指特定点位无关。牛熊总会交替，但股市和股指长期会向上走高是市场发展的必然规律，不用什么高人指点。实际上，只要证券市场改革、开放的方向坚定，步骤稳妥，政策透明，股市的稳定和健康发展就在我们面前。

　　今日上午在股市跌破3400点关口之时，金融界网站特约著名经济学家华生教授就解读当前股市热点问题。以下是文字实录。

　　主持人：金融界的网友们大家好！今天股市跌破了3400点，就当前股市的下跌和一些热点的问题，我们非常荣幸的请到了著名经济学家华生教授给广大网友解读。华教授，请您给我们的网友打个招呼吧！

　　华生：大家好！

　　主持人：华教授，我们知道今天股市跌破了3400点，您认为当前股市下跌的最主要的原因是什么？

　　华生：市场下跌，最根本的原因当然还是因为市场本身内在有调整的要求。如果说稍微放长一点看，这个下跌应该说它最主要的原因还是因为市场过去两年当中上升的幅度过大，脱离了基本面的支撑，这个观点我不是现在说，我去年反复强调这个，就是从哪一个指标来衡量，我们现在的经济增长支撑不了这么高的股价。所以这个估值缺乏内在的支撑，这个恐怕是根本性的原因，其他的原因都会有影响，但是这个是最根本的。

　　当时因为去年中国经济环境比较好，外部环境不错，大家比较乐观。当时我讲了我们不能把未来放在最乐观的可能性上，如果你把这个放到最乐观的情况下，这个估值上会带来一些问题。现在不光是内部还是外部的环境，都比原来大家预想的，包括国际上这些企业家判断都要险恶一些，在不利的外部环境下，中国股市出现大的调整就很难避免。

　　主持人：目前最主要的情况估值跟经济基础不相匹配，尤其是今年大部分的机构投资者，都对今年的宏观经济形势感觉到悲观。前不久统计局数字说今年的工业增长可能要放慢，您认为今年的宏观经济面会怎么样发展？

　　华生：我觉得中国经济的基本面来说，不能说出现了什么根本性的转折。我们有一些专家、投资机构都是这样，好的时候乐观的不得了，情况稍微发生了变化了，然后又是悲观失望。

　　对于中国经济来说，中国经济的基本面并没有出现特别大的变化，外部经济对我们是有影响。会带来很多不利的影响，但是中国经济本身应该说目前并没有出现特别大的问题，是有各方面的条件，最主要的就是包括就我们自己而言，最主要的通货膨胀、物价上涨的压力，至于经济比去年有所回落，这个本来是我们宏观调控的目标，本来是让它回落，不让它回落就出问题了，所以希望它有所回落的。所以经济利润增长跟过去相比要下跌，这个是去年大家预计到的。包括机构投资者，他们也是预测说是今年经济增长会有所回落，所以这个本身我觉得不要因为证券市场发生了变化，然后我们对整个中国的整体经济，好像中国经济也应该到此结束了，下面出现大的衰退了，这个显然不是这个局面，我的最大感觉就是市场好的时候，有些人的狂热用什么冷水都浇不下去，但是市场下跌的时候，这些人的情绪比冷水还要冷十倍。

　　主持人：很多人认为这轮牛市中的调整的一个很大的原因，就是因为股改的对价，现在要付出代价了。就是因为大小非减持、您怎么看待这个问题？

　　华生：这个在当时说的很清楚，所以大小非减持不应该说是突然出现的东西，这个本来大家都知道。有些非流通股过去也减持过，当时我就提醒过，因为在市场好的时候，即使到了减持期可能也不减持，但是市场不好的时候，可能大家就会拼命的减持，所以实际上获得减持权的，特别是小非不是今天才获得的，当时的所谓“锁一爬二”，2005年5月1号开始股改，2006年5月份就开始减持了，问题是大家没有减，到了2006年、2007年就可以减，当时减持的人非常少。小非减持的人也非常少，反之基金一出来大家拼命买，那么现在基金大家不买了。根本的不是大小非减持是一个突然的事情，而是当时我们对市场预期太乐观了，当时你看看前两年的文章报纸上都有分析，认为大小非减持并不是很大的压力，并不是他们没有看到会减持，今天再来渲染大小非减持是因为股改有问题这个话不客观，因为当时人人都知道减持，当时非要贬低这个作用，当时我说大小非减持对市场会有压力，当时有人拼命的分析说不会有压力，市场可以支撑，所以这个意义不大。为什么要减持？他认为有两条：第一认为下面涨的空间不大了，反而会下跌，因此要套现。另外一个减持的原因，就是他觉得这个估值合算，国外的很多股票为什么发不出去？李嘉诚在熊市的时候为什么要增持呢？是认为这个股价太低了，我的实际估值比他高。为什么要减持呢？肯定是他认为我的实际估值没有这么高，尽管股价跌了，我觉得我还是套现合算，所以根本的问题还是一个对这个企业价值的判断。

　　主持人：现在有人提出要让管理层采取措施来救市，您怎么看待管理层救市这方面的举措呢？

　　华生：这个问题我跟很多记者都说过，就是从原则上来说，政府不应该救市，因为是市场经济，我们改革的方向就是市场化、国际化，就是政府逐步从市场当中脱离出来，改变中国市场的政策市，所以原则上来说政府不应该干涉这个市场，不应该救市。但是也不能一概而论。在经济出现大幅度波动的时候，市场人心不稳定的时候，那么政府采取一定的干预措施，这个在西方也有，我们也看到了。

　　那么中国的情况就更加特殊一些，就是我们没有完全摆脱政策市，我们不是市场化的东西，如果是市场化的东西，政府现在不应该去随便插一手，我们的融资、再融资从来都是政府控制的，都是审批的。什么事情都是审批的，本来就不是市场的，所以当年股市大涨的时候，我就说不要说这个是市场造成的，当时是说政府不要管，当时股市高的时候，大家的意见、机构的意见就是说政府不应该管，市场爱涨到哪涨到哪，现在跌了说政府要管，这个逻辑就有问题的。我的观点就是说，政府从来没有摆脱干系，其实这个跟政策管理不当有关系。因为市场供求不平衡造成了市场上去了，但是今天市场下去了。当时是供不应求，现在是供过于求，这种情况下政府适当的干预是必要的。其实不是他要不要干预，是要改变干预的方式，当时我强调的也是这个，就是他一直在干预，问题是他改变干预的方式，今天他也是面临这样的问题，由于市场这么差了，市场的信心动摇了，说明我们的调控、管制、干预肯定有缺陷。预见性不足或者是不准确，那么现在调整干预的方式我认为是必要的。

　　实际上公正的说，政府已经在干预了。市场火爆的时候，天天提示投资风险，现在没提示了。市场火爆的时候，不批新基金，现在在不断的批，所以说说政府什么事都没干，这个不客观，他已经做了一些事情，只是说可能做的还不够。

　　主持人：说到政府干预的话，印象最深刻的就是去年5·30的暴跌，政府突然调高了印花税，但是后来市场又重新上涨，现在市场呼吁调低印花税，您认为这个对股市会有什么帮助吗？

　　华生：对印花税我一直的观点就是，印花税所增加的是你买卖的成本，它的作用只能说是抑制投机，因为投机的人一天两天就买卖、频繁的交易，印花税增加了，影响你频繁交易的成本，所以印花税的作用仅仅是影响到你的过渡投机，他的作用就是抑制过渡投机。对市场的中长期走势它没有影响，对于投资者来说，不要说持股一年，你持股一个月，你赚钱赔钱不是因为印花税，这个要公正的讲这个问题。

　　所以去年在股市高点的时候，5·30出调高印花税，并不能改变市场运行的方向，所以真正当时要抑制股市的火爆，那么不应该是通过印花税的方式。去年5月10号我写过一篇文章就是《市场过热的信号》，当时的情况就是增加供给，那这个就平衡了，市场4000点左右就不上去了，今天就是跌到3400点，这个市场的波动就会比较小，当时市场拼命往上走的时候，供给不足，结果到了6000点以上再掉下来，大家就非常的痛苦。当时用印花税调整这个工具抑制市场上行的方向，本身就达不到目的。最多是表现了政府的政策信号，就是说政府觉得不喜欢市场过热，只是从这个意义上来说有积极的作用，除此之外，他改变不了市场运行的方向。 所以调高了印花税，市场调整一下还是不断上行，创出新高。

　　那么今天道理也是一样，今天要不要调减印花税，我个人认为可以调减，因为我们印花税确实很高。调减印花税也是政府给的一个政策信号，是扶持市场、稳定人心起这么一个作用。我觉得现在调减印花税是可以的，但是这个也改变不了市场运行的趋势。

　　主持人：我们还看到随着这两天股市的暴跌，很多股票都已经跌破了发行价，最开始的时候是昨天的太保，中国石油、建设银行都陆陆续续快要破发了，您怎么看待这个热潮呢？

　　华生：中国的新股发行，上市首日都有很大的涨幅，甚至是暴涨涨几倍，这个是非常不正常的。因为股票发行就跟你买卖东西一样，怎么可能都是保赚不赔呢。当时3万多亿打新股，那个是不正常的，发生破发是正常的。因为你发行定价是一个预测的价，这个跟市场就会有差距，有的时候会有一些涨幅，有的时候有一些跌幅，这样的话股票发行就正常的。如果像原来那样，所有的股票发行上市都可以赚一笔，全民都去打新股，这个股肯定是越发越多，股价也越发越高，因为会有人买啊。所以将来中国证券市场健康的方式就是经常破发，这样市场形成了抑制过度融资的现象，其实是要我们广大投资者在股票价格太高的时候，我们不认购，中石油也好、或者是什么也好，他就发不出去了，所以应该看到破发是一个健康的证券市场的正常现象，只有有上涨也有破发的，这样将来这个市场才会平衡。才不会是单边市，才不会是全体人民去打新股。

　　主持人：其实这个也是成熟市场的标志，但是中国市场政府定性是新兴加转轨，在这种不成熟的市场当中，创业板的推出会有什么影响，您怎么看待？

　　华生：创业板是多层次资本市场建设当中一个重要的环节，积极的准备和推出创业板在方向上是正确的，我发现我讲这个话媒体在报道的时候，没有报道完整。我是说创业板要有时机，创业板不能够也不应该在市场大幅度波动的时候推出来，因为创业板建设是一个方向很正确的事情，你在市场波动很大的时候推出来，就会造成市场的反感。我的观点非常的明确，目前第一，创业板短期还推不出来，还要比较长时间的准备，我觉得上半年不可能推出来，最快也就是下半年，还有一系列的工作要做，创业板搞的跟主板一样，还有什么意义呢？创业板需要创新，现在规则的时间还存在一些缺陷，还有改善的余地。另外就是创业板推出，要在市场相对稳定的环境下，创业板是好事，我们非把它放到火堆上拷，就是害了它。第一暂时不会推出来，准备还没有准备完。另外我相信政府在推出的时候，会在市场相对稳定的情况下推出，而不是在市场大幅波动，人心不稳的情况下推出来。

　　主持人：昨天有的网站发表文章意见是说中国A股在仿制日本股市的走势，我们知道日本是跌了十几年，中国的股市有这方面的趋势吗？

　　华生：我不认同，我怀疑说这个话的人去年也非常的狂热，今年1月份在资本市场年会，所有人都说我是泼冷水的。但我认为中国股市不会重复日本的道路，原因有几条：

　　第一、是中国经济跟日本经济情况不一样。中国经济的稳定高速的增长还要持续很多年，不是说这两天市场不好了，国际经济出现负面因素了，我们经济基本面就改变了。

　　第二、中国股市在去年是过热了，是发了一些烧，但是毕竟还有很多理性的声音。高的时候我们都在呼吁市场过热了，是虚胖了，另外政府大的方向上也没有犯大的错误，政府从5月份开始就提示投资风险，就出台一些降温的措施，所以应该说是烧到大家还没有说胡话的程度，有人说胡话，但是主导的方面没有说胡话，市场上还有清醒的声音，所以高烧烧的不是太厉害。

　　第三、调整来的相对比较早一些。就是说没有等到真正的泡沫堆积到那个程度，去年9、10月份我讲了，如果再没有大的调整，2008年泡沫的破裂就不可避免。毕竟我们是从10月份中旬开始调整，如果10月份还不调整，真的是冲到8000点、1万点，那有可能重复日本。但是毕竟我们去年已经开始调整了，这样就避免了大泡沫的破裂，所以从这几个方面来说，中国市场会重复日本这个说法，我不认可。我们热度没有那么高，调整的相对来说虽然是晚了，我认为政府当时的措施没有完全到位，但是毕竟没有酝酿出特别大的泡沫。再加上中国经济的基本面还有一定的支撑，所以我觉得中国不会重复日本的道路，在这个时候极度的悲观失望，显然还是不对的。

　　主持人：现在市场上经常充斥着极端的声音，您认为现在目前来说管理层应该怎样采取有效的措施，您刚才说目前采取措施需要有一些改进，您个人是什么意见？

　　华生：一方面管理层应该坚持，我们证券市场发展市场化、国际化这么一个方向。但是考虑到我们中国股市没有摆脱政策市，管理层目前采取的措施，我认为总体上还是积极的。就是说采取了一些稳定市场、增加资金供给这么一个措施，这个是积极的。确实还可以做的更多一些。因为管理层实际上已经放缓了IPO的过程，还有放缓了再融资的审批，这些工作都在做。包括进一步对印花税适当的调整，对于这个市场人心给更多的稳定，这些我认为都是需要的。

　　至于这些工作做了，是不是就可以改变市场运行的趋势，恐怕也不一定能够全部，但是我一直在说，中国股市的这次调整，去年我就讲了是需要用“年”来衡量的，不要指望调整一天、两天马上又开始往上走了，管理层采取措施，我认为最主要是稳定市场的措施，不是搞热起来的市场措施，那样的话会犯更多的错误，现在最主要的是要能够稳定市场，这个是政府的责任，也是大家的希望。就是市场能够稳定，这样用时间换空间，随着经济的发展，企业盈利的增长，使得我们这个市场能有一个支撑的基础。能够有一个持续发展，去年我强调了一个关健词，就是建设可持续发展的股市，十年牛市一年就都涨完了，以后怎么办，这个是当时反复强调的，今天还要继续看到，我们走的快了一点，但是并不是说出现了大灾难，走快了现在调整，时间换空间，中国股市今后发展仍然是有希望的，因为中国经济的基本面没有改变。

　　主持人：谢谢华教授，由于时间关系，今天我们的访谈就到此结束了！

    在当今证券市场赔钱效应一再显现，投资者已经对股市长期健康发展是否具有可持续性，甚至对中国经济走势产生怀疑之际，记者专访了一直对资本市场发展持冷静态度的著名经济学家、燕京华侨大学校长华生。

    适当政策干预是适时和必要的

    记者：市场在呼吁政府救市，您有什么看法？

    华生：在正常情况下，政府原则上不应该救市。

    在中国的情况不一样，政府一直在市场发展中发挥着作用，承担重要角色。尤其是在去年市场大起时，政府在总体上头脑是清醒的，不断提示投资风险，但应对措施并没有到位，大盘股上市流通比例过小和基金滥发客观上对股市过热起了推波助澜的作用，那么，在现在股市大落情况下，政府也不应袖手旁观。现在适当政策干预是适时和必要的。

    记者：您有什么具体建议？

    华生：包括大幅调减印花税、市场融资的适当控制、给大小非减持开辟机构接筹的渠道等一系列有利于稳定市场信心和政策的措施应陆续出台。但是应当认识到，市场中长期趋势有其自身的规律，政策干预只能是短期和例处。

    我去年讲过，一个高估值和泡沫的市场，有三种可能的取向：戳破、做大、消化。我不赞成人为地去戳破泡沫，而应消化和吸收泡沫。要在震荡中消化，使供求能在一个合理的价格水平上平衡起来。

     都是过热惹的祸

     记者：上证指数从今年1月15日的5500多点，基本上没有喘气就一路下滑到3月18日的3607.25点。幅度之大，速度之快，让人大跌眼镜。这是为什么？

     华生：都是过热惹的祸，大起之后必然有大落，过高的市场估值是目前市场大跌的主要原因。我们股市两年时间从1000点上到6000点，暴涨幅度过大，所以，现在股指回落，也是正常的。

     记者：2001年7月1日，在股市接近最高点时您发表了《漫漫熊市的信号》一文，准确预见了熊市的来临，在去年10月，您曾经表示如果市场还不进行调整，后果将不堪设想。您认为我们应该从中总结点什么？
华生：应该说，从去年10月以来证券市场开始出现调整，规避了将股市一口气推到8千万点的可能，避免产生最坏的结果。这是因为市场一直有理性的声音在呼吁，而且，证券监管部门一直在顶住市场的压力，不断地提示投资风险，进行投资者教育。

     不过，遗憾的是，政府在实际操作中措施并没有完全跟上，包括大量基金的发行、分拆等，使得股指不断推高，虚高的赚钱效应又使得新的资金大量涌入；除了政府要反思外，作为机构投资者，包括券商和基金公司，具有不可推卸的责任。基金公司当时竞相成倍扩容，有时一天就圈钱千亿以上，只顾自己扩张赚管理费，误导投资者，那才是真正的恶意圈钱；作为基民和股民，也要吸收教训，避免追涨杀跌，正确看待国民经济的增长和股市的发展之间的和谐关系；作为研究人员和专家，不能害怕被人讨厌而过份迎合大众，失去传递正确信息的责任。

      调整时间要用年计算

     记者：您说过，在经济高速增长中，牛市一般是长期的，但牛熊一定是交替的。那现在市场属牛还属熊？

     华生：目前股市大跌，是因为市场主动性的调整不够，一旦外部环境发生变化，包括美国次贷危机，我国通胀压力和紧缩的宏观政策，再加上融资供给力度加大等，多种原因叠加起来，催生了市场一波又一波的非理性下跌。

    应该说，从1000点上涨到6000点，又深度回落到现在的3700多点，属于大级别的调整，是恐慌性的下跌，不是大熊市的来临。

    牛熊总是交替的，目前只是大牛中熊市调整。牛熊是股市两个相互平衡的功能；没有熊市而遏制不了人性的贪婪，没有牛市不能克服人性的恐惧。

    应当说，现在股市仍处于牛市当中，前期涨得太高，回调是市场本身调整的需要。
记者：调整的时间有多长？

    华生：我去年底说过，调整的时间恐怕不是用天或月计算，而是要用年来计算。应该对此次调整的时间有充分的认识。只有调整充分，才能使市场持续健康更长时间的向好。(本文是华生教授接受上海证券报记者卢晓平采访的原稿，发表后有删节。)

    从 2001年至今，多次准确预测中国股市"牛熊转变"的经济学家华生接受了本报的独家专访，针对读者感兴趣的问题，他一一抛出了自己的观点。

    A股的问题被夸大了

    南方周末：A股从最高的6100多点然后到现在3668点，基本上跌了40%，很多投资者关心A股还有希望吗？为什么比美国的次贷还厉害，道指跌了20％不到，难道我们的问题比美国严重吗？

    华生：应该说肯定会有希望。因为股市的发展主要依托于中国经济的基本面，虽然有挑战，但还是非常健康的。遇到通胀的压力，但是我觉得应该对国家宏观调控方面的能力有信心，特别是在中央政府高度重视之后。当然比较消极的方面，主要是来自国际上的影响。美国的次贷危机影响进出口、通过大宗商品的价格的变化，都会影响到中国经济基本面。从这个角度来说，最近这两三个月来市场的变化，是对中国经济基本面的担忧。
 
    南方周末：现在大家普遍担心的是这个宏观经济减速的风险，你怎么看待这个风险？

    华生：对，因为如果单就经济本身而言，减速本来不是坏事，因为我们本来经济增长速度有点快，需要控制。如果减速的目的达到的话，而且是平稳减速的目的达到的话，那么这样实际上达到了我们宏观调控的一个预期。那么这样相反是一个利好，对于我们控制通货膨胀都是利好的一个事情。对于我们包括外汇的压力，都会是利好的事。所以说往往是在困难的时候，把正面的因素也看成负面的因素。
 
    南方周末：既然不用担心基本面， 但股市本身为什么会有那么大的调整？

    华生：这个应该说是我们股市前期过热有关的。为什么次贷危机发生在美国，美国出现那么大的问题，他的股指回跌了20%，因为它之前没有这么暴涨过，而我们的股市，从05年的1000点涨到6000点。

    当时经济基本面比较好，大量的资金进入市场。股市上涨，上涨形成的赚钱效应刺激更多的资金流，这样的不断循环的过程，就会把股指推到一个不切实际的过程。当资金推不上去的时候，那么它就会出现恶性变化，赚钱效应消失了，资金开始流出，这样导致股市进一步下跌，信心进一步丧失，更多的资金再流�